出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 郭媛

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，酒鬼酒發(fā)布2025年財報和2026年一季報，兩份成績均難言樂觀，2025年凈利潤更是創(chuàng)下行業(yè)最大跌幅。

2025年，酒鬼酒實現(xiàn)營收11.08億元，同比下降22.17%；凈虧損0.34億元，同比大幅下滑371.76%。

2026年一季度，實現(xiàn)營收3.17億元，同比下降7.78%；實現(xiàn)凈利潤0.33億元，同比增長4.63%。盈利雖有所轉(zhuǎn)正，但放在白酒傳統(tǒng)旺季來看，無異于杯水車薪，難掩公司的深層次經(jīng)營困境。

受行業(yè)調(diào)整影響，白酒上市公司業(yè)績普遍承壓，增速放緩。但酒鬼酒的發(fā)展頹勢，顯然不能簡單歸咎于大環(huán)境。

自1997年登陸深交所至今，酒鬼酒業(yè)績始終如過山車般震蕩，在增長與下滑之間反復(fù)橫跳。公司經(jīng)營權(quán)幾度易手，管理層頻繁變動，發(fā)展戰(zhàn)略反復(fù)，更是持續(xù)陷入虧損。2023年至2025年，酒鬼酒已連續(xù)三年業(yè)績大幅下滑。

「創(chuàng)業(yè)最前線」深度復(fù)盤酒鬼酒的經(jīng)營軌跡，試圖揭開這家湖南馥郁香白酒龍頭的掙扎與迷茫。

1、上市29年幾度易主，有12年凈利潤下滑

或許很多人不知道，酒鬼酒是最早一批布局高端市場的白酒品牌。在上世紀90年代，其價格一度超過茅臺、五糧液等品牌。

酒鬼酒也是湖南的代表性名片，曾與沈從文的書、宋祖英的歌、黃永玉的畫并稱為“湘西四寶”。

酒鬼酒的前身吉首酒廠于1956年成立，1997年改制為酒鬼酒股份有限公司并登陸深交所，成為湘西第一家、湖南省唯一酒業(yè)A股上市公司。次年，五糧液才成功上市；而貴州茅臺直到2001年才登陸資本市場。

1998年，酒鬼酒就實現(xiàn)了凈利潤1.93億元，位列白酒上市企業(yè)第二，僅次于五糧液。當時的酒鬼酒在市場上十分搶手，有經(jīng)銷商表示，當時經(jīng)銷商得持有酒鬼酒開具的“批條”才能進貨、提貨。

遺憾的是，酒鬼酒沒有利用好自身的先發(fā)優(yōu)勢。

2000年，掌舵了公司20多年的創(chuàng)始人王錫炳辭去了湘泉集團董事長職務(wù)，靈魂人物的離開，公司快速發(fā)展的步伐幾乎戛然而止。加上盲目擴張、管理不善等問題，公司業(yè)績持續(xù)下滑。

這一年，酒鬼酒營收僅為3.72億元，同比下跌25.45%，凈利潤同比下跌43.42%。

2002年，公司出現(xiàn)巨額虧損——實現(xiàn)營業(yè)收入4億元，同比下降22.76%；凈利潤-1.45億元，同比下降142.06%。

為解決關(guān)聯(lián)欠款問題，2003年7月，控股股東湖南湘泉集團擬轉(zhuǎn)讓酒鬼酒8800萬股，當時資本市場上大名鼎鼎的“成功系”以3.5億元購入了這些股份，成為酒鬼酒的第一大股東。（編者按：“成功系”指由資本大佬劉虹控制，以湖南成功控股集團為核心，通過資本運作控股多家上市公司形成的民營資本派系。）

但成功系的入主并沒有扭轉(zhuǎn)酒鬼酒的困局，2003年酒鬼酒再次虧損0.94億元，公司被ST。

2004年，成功系老板劉虹邀請藝術(shù)大師黃永玉再度出山，為酒鬼酒設(shè)計一款高端新酒——內(nèi)參酒，在市場主流的醬香和濃香之外，開辟了馥郁香，但當時并不暢銷。

（圖 / 酒鬼酒官網(wǎng)）

2005年，大股東成功集團抽逃4.2億巨資，酒鬼酒幾乎被“洗劫一空”。當年，公司巨虧2.8億元，奄奄一息。

2006年起，成功集團、湘泉集團、鴻儀投資三個重要股東的股份被司法拍賣。第二年，華孚集團旗下的中皇接盤酒鬼酒，酒鬼酒迎來了它的第三個主人。

此后一段時間，酒鬼酒的日子都過得很“滋潤”，業(yè)績曲線一路上漲。到2012年，酒鬼酒營收達到當時的業(yè)績最高點16.52億元，除華中大本營市場外，在華東、華南等地區(qū)更是實現(xiàn)了成倍增長，省外市場占比攀升至52.29%，

省內(nèi)市場根基牢固，省外市場節(jié)節(jié)攀升，酒鬼酒看起來走上了一條穩(wěn)扎穩(wěn)打的擴張之路。

然而，隨著“塑化劑”事件的爆發(fā)，又發(fā)生了“億元存款失蹤案”，酒鬼酒供銷公司存放在農(nóng)行華豐路支行活期賬戶的1億元人民幣存款不翼而飛。酒鬼酒又在2013年迎來垮塌式下滑，久久無法恢復(fù)元氣。

危急時刻，中糧集團合并了華孚集團，酒鬼酒進入“中糧時代”。

中糧對酒鬼酒進行了一系列改革，精簡sku，主打內(nèi)參、酒鬼、湘泉3大品牌，壓縮非自營產(chǎn)品，進行BC聯(lián)動營銷模式改革，在深耕以湖南為中心的華中市場時，以高端內(nèi)參品牌為引領(lǐng)，進行全國化運作。

從2015年開始，酒鬼酒開始復(fù)蘇，迎來了數(shù)年的高增長期。

然而，劇情并沒有按照酒鬼酒的計劃上演。隨著白酒外部消費環(huán)境的顯著變化，酒鬼酒在2023年業(yè)績又開始新一輪下跌。經(jīng)銷商降價甩貨，直接導(dǎo)致了酒鬼酒價格體系的崩潰，出現(xiàn)了終端零售價比出廠價還低的價格倒掛現(xiàn)象。

回望上市29年的時間里，酒鬼酒有12年凈利潤在下滑。酒鬼酒仿佛陷入了業(yè)績的“莫比烏斯環(huán)”里，每次易主，業(yè)績都先漲后跌，反復(fù)震蕩。

2、管理層頻繁變動，深陷“費用依賴癥”

在酒鬼酒的發(fā)展過程中，管理層頻繁更迭。

據(jù)【創(chuàng)業(yè)最前線】粗略計算，酒鬼酒上市20多年以來，酒鬼酒至少經(jīng)歷了10任董事長、7任總經(jīng)理，離任高管多達100余位。

時至今日，酒鬼酒管理層震蕩還在繼續(xù)。最近的一次則是5月7日，副總經(jīng)理胡曉熹辭職。

頻繁換帥也導(dǎo)致戰(zhàn)略連續(xù)性不足，市場信心頻頻受挫。

酒鬼酒的管理難度很大，或許是復(fù)雜的內(nèi)部勢力構(gòu)成所致。一位不愿意具名的行業(yè)人士透露，酒鬼酒內(nèi)部管理層由中糧、當?shù)卣?，員工及本土勢力多派構(gòu)成，關(guān)系微妙，利益博弈不斷，只有深度的組織改革才能解決這些“沉疴痼疾”。

此外，梳理酒鬼酒29年來的上市軌跡發(fā)現(xiàn)，其營收增速與銷售費用增速呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。

長期以來，酒鬼酒的銷售費用率都處于行業(yè)高位，而且銷售費用增幅多次跑贏營收增速：2021年，銷售費用同比增長102.93%，營收同比增長86.97%；2023年，銷售費用下滑10.97%，營收同比下滑了30.14%。

用迎駕貢酒做參照：2024年全年，酒鬼酒的銷售費用為6.11億元，迎駕貢酒的銷售費用則為6.66億元，均在6-7億元區(qū)間，處于同一量級；但在營收端，迎駕貢酒全年實現(xiàn)73.4億元，酒鬼酒則為14.2億元。

2025年，酒鬼酒更是用3.6億元的銷售費用，換來了營收與凈利潤的大幅下滑。即使銷售費用同比下降了41.14%，但因為營收的下滑，導(dǎo)致其銷售費用率為32.49%，處于2025年白酒上市公司中最高位。

2025年，天佑德銷售費用與酒鬼酒的銷售費用均處于3-4億元區(qū)間，但天佑德銷售費用率為27.61%，低于酒鬼酒約5個百分點。

長期居高不下的銷售費用，也在進一步侵蝕著酒鬼酒的利潤空間。

可明顯看出，近四年年報中，酒鬼酒的銷售凈利率、銷售毛利率、凈資產(chǎn)收益率均持續(xù)下行。此前“費用驅(qū)動增長”的模式已經(jīng)失效，如果繼續(xù)保持，將深陷“投入越來越多、效率越來越低”的怪圈。

3、高端化明顯受阻，全國化無突破

如果要了解酒鬼酒“衰”的原因，必須看看其“盛極”時的來路。

高端化的盛衰是酒鬼酒“大起大落”的關(guān)鍵。酒鬼酒高端化的崛起元年為2018年，當年12月26日，酒鬼酒引入了全國30多位高端白酒經(jīng)銷商，共同出資成立了內(nèi)參酒銷售公司。旨在專營酒鬼酒高端品牌——內(nèi)參酒，通過與經(jīng)銷商利益綁定（經(jīng)銷差價與分紅）的方式來靈活運作。

（圖 / 酒鬼酒官網(wǎng)）

2019年，內(nèi)參酒的全國化運作正式開始，相繼在北京、廣東等市場舉辦“高端文化白酒價值研討會”，通過品鑒會、尊享宴等來培育高端消費者，當年內(nèi)參酒收入達3.31億元。

同時，酒鬼酒也不斷對內(nèi)參系列提價，2021年，其對內(nèi)參系列產(chǎn)品進行價格調(diào)整共4次，調(diào)價幅度在50-100元不等，建議零售價直逼一線品牌，如52度/500ml的內(nèi)參酒，價格定到1499元/瓶，直接對標飛天茅臺。

2020-2022年，為沖刺高端化布局，酒鬼酒開始高速擴張。在廣告營銷上的“高舉高打”，廣告宣傳與市場服務(wù)費持續(xù)攀升，從2020年的3.04億元上升至2022年的8.45億元；經(jīng)銷商也從2020年的763家上升至2022年的1586家，將酒鬼酒送上高點。

這種以激增廣告與渠道驅(qū)動的模式來運作高端白酒品牌，在行業(yè)上行期沒有顯示出多大問題，但潮退方知深淺，在消費需求減弱的情況下，問題就暴露無遺。

此前激進的提價策略導(dǎo)致產(chǎn)品價格嚴重倒掛，內(nèi)參酒出廠價一度在1030元/瓶，但電商平臺售價六七百元。今日酒價數(shù)據(jù)顯示，截至5月14日，內(nèi)參52度/500ML的批發(fā)價在585元，價格倒掛顯著。

（圖 / 今日酒價）

年報數(shù)據(jù)顯示，2023年，酒鬼酒內(nèi)參系列酒的營收同比下滑38.21%至7.15億元；2024年，內(nèi)參系列收入同比下滑擴大至67%，降至2.35億元；2025年，內(nèi)參系列同比下滑28.61%至1.68億元，營收規(guī)模回到了全國化前的水平，高端化戰(zhàn)略明顯受阻。

內(nèi)參系列作為酒鬼酒高端化的利器和全國化的先鋒，在營收下滑的同時，酒鬼酒渠道網(wǎng)絡(luò)同步萎縮，2023年，酒鬼酒經(jīng)銷商數(shù)量為1774家，2025年銳減到1109家。

其中，以湖南大本營為核心的華中地區(qū)經(jīng)銷商數(shù)量減少最為顯著，2025年凈減少119家，此外，華東、華北等主力市場降幅明顯。

（圖 / 酒鬼酒2025年年報）

合同負債也從2025年初的2.45億元降至2025年年末的1.75億元，經(jīng)銷商打款意愿持續(xù)減弱。

面對困局，酒鬼酒戰(zhàn)略全面收縮，不再強調(diào)“全國化”，轉(zhuǎn)而聚焦“湖南大本營市場”，同步拓展商超、團購、新零售等多元渠道。

4、與胖東來聯(lián)名難賺錢，酒鬼酒淪為“代工廠”？

為應(yīng)對發(fā)展危機，2025年酒鬼酒開始“瘦身”，精簡了60%的產(chǎn)品。

除此之外，2025年7月，酒鬼酒與胖東來合作推出定價200元的聯(lián)名產(chǎn)品“酒鬼·自由愛”。

在酒鬼酒經(jīng)營指標連年下滑、經(jīng)銷商連年退場的態(tài)勢下，胖東來卻為其撐起一片天。據(jù)2025年年報，2025年，胖東來為酒鬼酒撐起了17.66%的銷售額，實現(xiàn)銷售額1.96億元，成為酒鬼酒的最大客戶。

「創(chuàng)業(yè)最前線」走訪市場時注意到，被胖東來改造過的貴陽永輝超市也在售賣酒鬼酒·自由愛。

永輝超市工作人員佳佳告訴「創(chuàng)業(yè)最前線」，此前曾在許昌、新鄉(xiāng)等地的胖東來門店屢屢斷貨的這款產(chǎn)品自在貴陽永輝上市以來，目前沒有出現(xiàn)過售空情況，“貨一直都有，買的人不算多，消費者回購并不明顯”。

（圖 / 貴陽永輝的胖東來自有品牌專區(qū)）

此外，這款聯(lián)名酒根本不怎么賺錢。胖東來曾公開過成本，“自由愛”售價200元，成本就有168.26元，一瓶只能賺31.74元，毛利率只有15.87%。而酒鬼酒自己的主力產(chǎn)品，毛利率能達到60%以上，兩者差得有點多。

（圖 / 抖音用戶 @陳住氣）

有市場觀點認為，酒鬼酒在某種程度上扮演了胖東來“代工廠”的角色。

這種定制化要求，并非合作方自身的簡單要求，而是基于其依托零售終端、對消費需求深刻洞察基礎(chǔ)上的深度要求，在這種模式下，零售端掌控的消費數(shù)據(jù)與消費畫像成為主導(dǎo)，而非生產(chǎn)端是主導(dǎo)。

因此，胖東來對“自由愛”擁有絕對的話語權(quán)，主導(dǎo)產(chǎn)品定位、酒體設(shè)計、包裝及定價。但參考寶豐酒的前車之鑒，深度綁定胖東來后，自己的嫡系產(chǎn)品還是賣不動。

從行業(yè)維度看，這不僅是酒鬼酒一家的危機，也是白酒行業(yè)權(quán)力結(jié)構(gòu)的一次顛覆。

在行業(yè)上行周期，酒企掌握定價權(quán)與渠道主導(dǎo)權(quán)，渠道商求著拿貨；在行業(yè)存量競爭時代，超級終端渠道憑借流量、用戶信任、消費數(shù)據(jù)優(yōu)勢反向定制產(chǎn)品，酒企為求銷量被迫讓渡利潤、產(chǎn)品、定價等核心權(quán)益，逐步喪失行業(yè)話語權(quán)，淪為渠道“代工廠”。

對酒鬼酒而言，綁定胖東來雖能短期穩(wěn)住營收、提振市場量，緩解短期經(jīng)營壓力，但長期仍不乏隱憂。一方面，單一渠道依賴度過高，合作一旦生變，企業(yè)業(yè)績將面臨劇烈波動；另一方面，低毛利代工模式無法修復(fù)企業(yè)盈利能力，更無法沉淀品牌價值與自有用戶。

歸根結(jié)底，渠道聯(lián)名只是短期自救手段，絕非長久發(fā)展之道。從長遠來看，仍需深耕產(chǎn)品本身、打磨產(chǎn)品品質(zhì)、穩(wěn)固自有渠道，將借勢引來的流量沉淀為屬于自己的忠實用戶和品牌底氣，才能走出震蕩低迷的發(fā)展怪圈。

*注：文中題圖來自酒鬼酒官網(wǎng)。