出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

6月8日，天津富士達(dá)自行車工業(yè)股份有限公司（以下簡稱“富士達(dá)”）將迎來IPO的關(guān)鍵一戰(zhàn)——上會。

這家位于天津的企業(yè)，是全球自行車產(chǎn)業(yè)鏈中的佼佼者，更是名副其實的“代工大王”，客戶名單堪稱豪華——閃電、迪卡儂、松下、哈啰、青桔、美團(tuán)悉數(shù)在列。

不僅如此，富士達(dá)的自行車銷售金額也名列前茅。2024年，公司自行車銷售金額在中國大陸自行車行業(yè)中位列前三，收入規(guī)模已經(jīng)超過久祺股份、上海鳳凰、中路股份等公司。

但在這些光鮮“成績單”背后，是公司自主品牌占比僅2%、毛利率持續(xù)下滑、超七成收入依賴海外、股權(quán)高度集中等多重隱憂。

在行業(yè)電動化轉(zhuǎn)型與貿(mào)易壁壘高筑的當(dāng)下，富士達(dá)的IPO闖關(guān)，既是產(chǎn)能優(yōu)勢的集中展示，也是其化解盈利、客戶、海外多重風(fēng)險的一次關(guān)鍵大考。

1、為迪卡儂、哈啰單車代工，仍存品牌短板

富士達(dá)的名稱來源與日本富士膠卷有關(guān)。

早年間，國內(nèi)自行車廠商盛行取“洋名”，富士達(dá)品牌名便誕生于這一背景，取自知名品牌富士膠卷并增加了一個“達(dá)”字，這是時代行業(yè)特征的縮影。

富士達(dá)的創(chuàng)始人名叫辛建生，今年68歲，僅有高中學(xué)歷的他，曾先后做過工廠油工、鉗工、車隊隊長等崗位，隨后長期深耕實業(yè)經(jīng)營，歷任富士達(dá)五金、富士達(dá)集團(tuán)副董事長兼總經(jīng)理，同時他還跨界任職文體、摩托制造、科技、軟件、電機(jī)等領(lǐng)域多家企業(yè)董監(jiān)高職務(wù)。

1998年，辛建生帶領(lǐng)富士達(dá)與韓國Samchuly（三千里）等公司合作，開啟國際化擴(kuò)張。

此后二十多年里，辛建生將公司的產(chǎn)業(yè)版圖擴(kuò)張至越南、柬埔寨，搭建起年產(chǎn)能約700萬輛的“代工帝國”：閃電（Specialized）、迪卡儂、松下、哈啰、青桔、美團(tuán)，甚至曾經(jīng)的ofo小黃車——這些在市場上知名的自行車和共享單車品牌，背后的生產(chǎn)線都在富士達(dá)這家公司里。

依托規(guī)?；a(chǎn)能與全球化布局，富士達(dá)穩(wěn)坐自行車制造行業(yè)第一梯隊。中國自行車協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2022年至2024年，富士達(dá)自行車銷售金額在中國大陸自行車行業(yè)中位列前三，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球近百個國家和地區(qū)。

（圖 / 富士達(dá)的自行車產(chǎn)品（圖源：招股書））

目前，富士達(dá)業(yè)務(wù)劃分為兩大板塊：一是ODM/JDM/OEM代工制造業(yè)務(wù)，二是OBM自主品牌運營業(yè)務(wù)。

2023年至2025年，富士達(dá)的代工制造業(yè)務(wù)營收分別為33.22億元、44.59億元、46.34億元，占主營業(yè)務(wù)比重常年維持在92%以上，是絕對的基本盤。

（圖 / 富士達(dá)問詢回復(fù)文件）

但在自主品牌賽道，富士達(dá)手握“BATTLE”“邦德·富士達(dá)”兩大自有品牌，仍長期深陷發(fā)展困局。

2023年至2025年，其自主品牌營收分別為7106.5萬元、1.02億元、8789.24萬元，營收占比僅為1.98%、2.11%、1.75%，體量甚至不及零部件配套業(yè)務(wù)。

（圖 / 招股書）

由于富士達(dá)的自主品牌業(yè)務(wù)規(guī)模較小、市占率較低，使得品牌溢價空間較小，導(dǎo)致自主品牌業(yè)務(wù)的毛利率持續(xù)低于ODM、JDM及OEM模式。2025年，自主品牌毛利率僅3.71%，而代工業(yè)務(wù)的毛利率則在8%以上。

而這種反差在行業(yè)中并不常見。例如：久祺股份2025年的自主品牌毛利率就達(dá)到25.38%，遠(yuǎn)超ODM業(yè)務(wù)的毛利率12.50%。

富士達(dá)在回復(fù)問詢函時回應(yīng)，自身“代工為主、品牌薄弱”的格局，是基于發(fā)展戰(zhàn)略的主動選擇，相比于美利達(dá)、巨大機(jī)械等同行公司，富士達(dá)缺少終端品牌溢價。

同時，公司也承認(rèn)自主品牌投入不足，計劃借助IPO募資落地品牌與營銷建設(shè)項目，試圖依托資本賦能打開未來品牌增值空間。但其轉(zhuǎn)型落地的能力與未來的成效，有待進(jìn)一步驗證。

2、營收突破50億，毛利率卻越來越低

近年來，富士達(dá)的營收曲線，是一條漂亮的上升弧線。

2023年至2025年，公司營收分別為36.21億元、48.80億元、50.61億元，復(fù)合增速18.22%。與同行可比公司相比，這一營收表現(xiàn)僅次于中國臺灣的巨大機(jī)械和美利達(dá)，高于中國大陸的久祺股份、上海鳳凰、中路股份。

（圖 / 招股書）

但在利潤端，富士達(dá)的表現(xiàn)則出現(xiàn)明顯起伏。2023年至2025年，主營業(yè)務(wù)毛利率在連續(xù)兩年保持14.39%之后，于2025年下滑至13.39%，盈利能力承壓。

同期，公司凈利潤分別為2.81億元、4.18億元、3.91億元，先升后降。

（圖 / 招股書）

2025年出現(xiàn)“增收不增利”現(xiàn)象背后，富士達(dá)三大業(yè)務(wù)板塊全線承壓。

首先是共享單車業(yè)務(wù)，作為富士達(dá)曾經(jīng)的增長引擎，如今處于微利狀態(tài)。

2023年至2025年，富士達(dá)共享單車業(yè)務(wù)的毛利率分別為6.82%、5.26%、3.04%，2025年上半年毛利率更是僅有1.87%，盈利空間被極限壓縮。

公司解釋，2025年上半年毛利率下降較大的原因主要是受競爭因素影響，當(dāng)期中標(biāo)的相關(guān)訂單毛利率較低所致。

（圖 / 招股書）

富士達(dá)坦言，共享單車產(chǎn)品具有批量化、規(guī)?；卣鳎夜蚕韱诬囘\營商主要通過招投標(biāo)方式進(jìn)行采購，隨著市場競爭的日趨激烈，產(chǎn)品溢價空間呈現(xiàn)下降趨勢。

其次是傳統(tǒng)自行車板塊，富士達(dá)曾遭遇國際貿(mào)易壁壘重創(chuàng)。

2025年，富士達(dá)對北美地區(qū)的自行車銷量同比減少42.22萬輛至90.89萬輛，收入同比減少2.68億元，主要原因就是受貿(mào)易政策、關(guān)稅等不利因素影響。而這也導(dǎo)致公司自行車的產(chǎn)能利用率從2024年的89.53%降至2025年的77.17%。

（圖 / 富士達(dá)在北美地區(qū)的銷售情況（圖源：問詢回復(fù)文件））

第三是電助力自行車板塊，毛利率出現(xiàn)下滑。

2023年至2025年，富士達(dá)的電助力自行車毛利率分別為16.22%、19.84%和18.94%，2025年出現(xiàn)下降。

對此，富士達(dá)表示電助力自行車產(chǎn)品定制化程度較高，受不同配置車型的銷量波動影響，產(chǎn)品平均售價、單位成本有所變動。

盡管如此，在富士達(dá)的三大業(yè)務(wù)中，電助力自行車依然有望成為公司的新增長點。2025年，這一業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入11.71億元，同比增長18.61%，是三大業(yè)務(wù)中增長最快的業(yè)務(wù)。

此次IPO，富士達(dá)的募投項目中就包含“電動助力自行車與高端自行車智能制造項目”，擬使用募資4.78億元擴(kuò)產(chǎn)，新增50萬輛高端自行車與50萬輛電助力自行車產(chǎn)能。此外，富士達(dá)還計劃在波蘭投資建廠，用于生產(chǎn)電助力自行車。

只是，富士達(dá)電動助力自行車的產(chǎn)能利用率已經(jīng)從2023年的104.17%降至2025年的89.80%。為此，監(jiān)管問詢也曾要求公司說明產(chǎn)能利用率下降原因。

富士達(dá)解釋稱，是產(chǎn)能擴(kuò)大之后，拓展客戶和新增訂單需要時間，導(dǎo)致產(chǎn)能利用率下降。并且公司強(qiáng)調(diào)新增產(chǎn)能將主要面向歐洲、北美、日韓等海外成熟市場，因此新增產(chǎn)線與目標(biāo)市場需求高度匹配。

只是，當(dāng)前電助力自行車產(chǎn)能利用率已持續(xù)回落，疊加海外貿(mào)易壁壘加劇、市場競爭內(nèi)卷，公司逆勢大幅擴(kuò)產(chǎn)，新增產(chǎn)能出現(xiàn)閑置、投入無法兌現(xiàn)收益的風(fēng)險顯著抬升。

富士達(dá)需警惕，規(guī)模擴(kuò)張若不能轉(zhuǎn)化為利潤護(hù)城河，增長的曲線可能會被成本與風(fēng)險反噬。

3、海外沉浮，IPO闖關(guān)仍有三道坎

在IPO上會前夕，富士達(dá)面前仍擺著三道無法回避的硬坎。

第一道坎是貿(mào)易壁壘高懸，存在海外依賴風(fēng)險。

招股書顯示，富士達(dá)來自境外的銷售收入分別為26.73億元、33.42億元、36.18億元，占同期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為74.42%、69.26%和72.12%。

（圖 / 招股書）

其中，歐洲、美洲、韓國、日本等國家和地區(qū)是主要出口地，這也讓富士達(dá)的業(yè)績變動與全球貿(mào)易政策、匯率波動綁定。

2026年一季度，富士達(dá)營收繼續(xù)走高，但受匯率波動影響，匯兌收益從2025年一季度的625.61萬元轉(zhuǎn)為匯兌損失1537.97萬元，利潤被侵蝕兩千余萬元。

這意味著，全球各國之間的貿(mào)易壁壘、匯率波動、地緣沖突等風(fēng)險爆發(fā)，都可能對富士達(dá)的業(yè)績造成嚴(yán)重影響，這從銷量下滑的北美市場率先亮起“警示燈”的變化中可窺一二。

第二道坎是大客戶綁定過深，訂單波動易引發(fā)業(yè)績震蕩。

2023年至2025年，富士達(dá)的前五大客戶貢獻(xiàn)了43.83%、50.45%和44.91%主營業(yè)務(wù)收入，客戶集中度相對較高。

未來，若公司主要客戶的經(jīng)營情況、資信狀況、采購戰(zhàn)略等發(fā)生不利變化，將對公司的業(yè)績帶來沖擊。

以2025年為例：荷蘭的Pon公司采購額腰斬、美國的Specialized（閃電）公司的訂單同比縮減超30%，兩大客戶的采購金額直接較上年同期減少了3.48億元。

（圖 / 招股書）

第三道坎是治理爭議與募資合理性質(zhì)疑。

IPO前，辛建生與妻子趙麗琴合計控制公司96.94%股份的表決權(quán)，是典型的“家族企業(yè)”。在2023年至2024年，富士達(dá)累計派發(fā)現(xiàn)金紅利約1.85億元，絕大部分流向了辛建生夫婦及其控制的公司。

IPO前大手筆分紅之后，再向市場募資7.73億元用于產(chǎn)能擴(kuò)建、研發(fā)中心和品牌建設(shè)，募資的必要性、合理性，以及上市后如何保護(hù)中小股東利益，都成為外界關(guān)注的焦點問題。

（圖 / 富士達(dá)發(fā)行前的前十大股東（圖源：招股書））

貿(mào)易壁壘沖擊營收基本盤、大客戶依賴暗藏訂單斷層風(fēng)險、股權(quán)高度集中弱化治理制衡能力，三重壓力層層疊加，讓富士達(dá)的IPO之路面臨挑戰(zhàn)。而這三道結(jié)構(gòu)性難題根深蒂固，化解絕非一朝一夕可以實現(xiàn)。

對于富士達(dá)而言，上會是邁向資本市場的關(guān)鍵一戰(zhàn)，但真正的挑戰(zhàn)在于，未來如何找到一條真正屬于自己的路，而不是活在客戶的光環(huán)之下。

*注：文中題圖及未署名圖片來自富士達(dá)官網(wǎng)。