出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

在國(guó)內(nèi)廚電市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐漸白熱化的當(dāng)下，歐洲市場(chǎng)憑借能源轉(zhuǎn)型與智能家居浪潮，成為中國(guó)廚電企業(yè)出海的“必爭(zhēng)之地”。

一批中國(guó)制造企業(yè)已經(jīng)率先突圍，來自順德的廣東合捷電器股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“合捷電器”）便是其中之一。

這家成立于2011年的廚電企業(yè)，經(jīng)歷14年的發(fā)展，在2025年已躋身中國(guó)出口至歐洲大型廚電公司榜單里的第三名，營(yíng)業(yè)收入也一路漲至4.94億元。

但光鮮的排名背后，1%的市占率、代工依賴、IPO前突擊分紅等問題交織，讓合捷電器的IPO之路注定伴隨著市場(chǎng)對(duì)其增長(zhǎng)質(zhì)量、治理合規(guī)與長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)的深度拷問。

1、出口歐洲季軍，代工依賴難破價(jià)值鏈困局

合捷電器成立于2011年9月，最初是由陳惠枝（陳劍慧胞妹）、陳博倉(cāng)、徐迪三位股東創(chuàng)立，公司現(xiàn)實(shí)際控制人康作添、陳劍慧夫婦并非原始創(chuàng)始人。

2012年6月，康作添首次通過股權(quán)受讓入股合捷電器，此后通過多輪股權(quán)收購(gòu)、增資擴(kuò)股及股權(quán)調(diào)整等形式，逐步夯實(shí)控制權(quán)。

2023年，康作添的妻子陳劍慧也通過收購(gòu)股權(quán)的形式成為公司股東，夫婦二人形成一致行動(dòng)人。

截至2026年5月10日，康作添直接持股約51.75%、通過佛山昊達(dá)盈間接控股約20.55%，陳劍慧控股約10.02%，夫妻二人合計(jì)控制公司約82.31%股權(quán)，是合捷電器的控股股東。

其中，康作添出生于1980年，2002年6月畢業(yè)于廣東工業(yè)大學(xué)工業(yè)與民用建筑?？?，曾任職于順怡實(shí)業(yè)和奧特龍電器公司，擁有超20年的廚電行業(yè)工作經(jīng)驗(yàn)。

如今，康作添、陳劍慧夫婦分工明確：丈夫負(fù)責(zé)公司戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)，妻子主管財(cái)務(wù)。如今，康作添擔(dān)任合捷電器的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，陳劍慧擔(dān)任執(zhí)行董事。

另外，康作添的胞妹康趣顏出任執(zhí)行董事兼海外營(yíng)銷總監(jiān)，康作添家族三人牢牢把控著公司的戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)和銷售三條生命線。

IPO前，合捷電器的主要產(chǎn)品包括抽油煙機(jī)、爐具、家居及小廚房電器，此外還有廚具及零件。

（圖 / 招股書）

弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)顯示，以2025年出口銷售的收益計(jì)，合捷電器在中國(guó)大型廚房電器行業(yè)出口至海外的公司榜單中，排名第8位，市場(chǎng)份額為0.4%；若以更細(xì)分的出口至歐洲的公司榜單來看，合捷電器排名第三，市占率為1%。

在上述兩個(gè)榜單中，排名第一的公司市占率分別達(dá)到16.5%和20.2%，對(duì)比來看，盡管合捷電器榜上有名，但市占率并不高，距離行業(yè)第一還有很大差距。

早在2017年，公司便推出自有品牌“Ciarra”，進(jìn)軍跨境電商零售領(lǐng)域，公司也由此從傳統(tǒng)的ODM代工轉(zhuǎn)型為自主品牌運(yùn)營(yíng)與代工業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的經(jīng)營(yíng)形態(tài)。

但這種“雙輪驅(qū)動(dòng)”模式的實(shí)際成色略顯黯淡。招股書顯示，2023年至2025年，合捷電器自有品牌業(yè)務(wù)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.23%，而ODM業(yè)務(wù)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)19.03%。

這意味著，合捷電器寄予厚望的品牌化戰(zhàn)略，增速反而落后于代工業(yè)務(wù)。

（圖 / 招股書）

2025年，ODM業(yè)務(wù)收入為2.46億元，占比49.8%，與自有品牌幾乎平分秋色——但代工業(yè)務(wù)的平均售價(jià)不到300元，毛利率低至27.6%，而自有品牌則超過800元，毛利率達(dá)55%。

不過，無論是自有品牌業(yè)務(wù)還是ODM業(yè)務(wù)，在2025年的平均售價(jià)均有所下降，公司整體陷入低價(jià)沖量、以價(jià)換量的經(jīng)營(yíng)模式。

（圖 / 招股書）

從“廣東順德制造”到“出口歐洲前三”，合捷電器成功跨越了地理距離，但從ODM代工到品牌溢價(jià)，它仍未跨越那道價(jià)值鏈的鴻溝，目前這家公司仍然是一家以代工為底色、以低價(jià)為武器的出口企業(yè)。

合捷電器也在招股書中坦言，未來數(shù)年，成功將取決于建立更清晰的品牌定位及提供獨(dú)特產(chǎn)品價(jià)值，而非僅依賴規(guī)模及低價(jià)。

2、營(yíng)收增速放緩、分紅卻逆勢(shì)加碼

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，合捷電器過去3年交出了一份不錯(cuò)的成績(jī)單。

2023至2025年，合捷電器的營(yíng)收從3.64億元增至4.94億元，凈利潤(rùn)從1542.2萬元攀升至4742.3萬元，經(jīng)調(diào)整純利從2024.6萬元增至4975.8萬元。

（圖 / 招股書）

然而，細(xì)究之下，合捷電器的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)并不樂觀。

具體而言，公司的營(yíng)收增速?gòu)?024年的23.10%降至2025年的10.34%，凈利潤(rùn)增速更是從138%大幅下滑至29.2%，增速明顯放緩。

隨著歐洲市場(chǎng)需求被逐步滿足，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，低價(jià)策略的邊際效應(yīng)遞減，合捷電器的業(yè)績(jī)正在從高速增長(zhǎng)期步入平穩(wěn)期。

而當(dāng)增長(zhǎng)引擎降檔之時(shí)，也是企業(yè)聚焦再投資、加大研發(fā)投入、尋求新增長(zhǎng)點(diǎn)的關(guān)鍵時(shí)期。

但合捷電器在2023至2025年的研發(fā)成本分別為1014.1萬元、1090.7萬元、1412.9萬元，占同期總營(yíng)收的比重分別為2.79%、2.44%、2.86%，并未明顯提升，常年在3%以內(nèi)。

相較于研發(fā)來說，合捷電器在銷售及分銷方面的投入更多。同期，公司的銷售及分銷開支占比則分別為23.15%、21.75%、22.37%，是研發(fā)費(fèi)用率的7至8倍。

對(duì)于公司的研發(fā)費(fèi)用率始終徘徊在3%以內(nèi)的低位，是否會(huì)削弱公司技術(shù)迭代的能力，影響產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，「子彈財(cái)經(jīng)」也向合捷電器發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿前仍未獲得回復(fù)。

就在業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪徶畷r(shí)，合捷電器卻在IPO前進(jìn)行大額分紅。

招股書顯示，2023年至2025年，公司分別宣派600萬元、1500萬元及4000萬元股息，占當(dāng)年凈利潤(rùn)的比例分別為38.91%、40.87%、84.35%。截至2025年12月31日，公司仍有應(yīng)付股息3170萬元。

按康作添、陳劍慧夫婦合計(jì)控股82.31%計(jì)算，3年累計(jì)6100萬元的分紅款，最終會(huì)有約5021萬元流向他們及其所控制的公司，這一數(shù)字也超過了合捷電器2025年的全年凈利潤(rùn)，約占3年凈利潤(rùn)之和的50.44%。

從現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)來看，合捷電器的經(jīng)營(yíng)“造血能力”并不弱——2023至2025年，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額從3179.2萬元增長(zhǎng)至9832.1萬元。

（圖 / 招股書）

同期，已付股息從570萬元增至1780萬元，2025年占融資現(xiàn)金流凈額的比重驟升至56.5%，顯示分紅對(duì)融資端資金的消耗顯著加大。

（圖 / 招股書）

盡管公司2025年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額已接近億元，但如此高比例的分紅，意味著內(nèi)源資金中本可用于抵御風(fēng)險(xiǎn)、加速品牌建設(shè)的戰(zhàn)略儲(chǔ)備被大量轉(zhuǎn)移。

如果高比例分紅是建立在公司賬上資金足夠充裕的基礎(chǔ)之上，合捷電器為何還要向資本市場(chǎng)伸手要錢擴(kuò)產(chǎn)？

這套“先分紅，再募資”的操作，也難免引發(fā)投資者對(duì)公司治理和資金使用合理性的深層疑慮。

3、三重風(fēng)險(xiǎn)壓頂，IPO前路暗藏挑戰(zhàn)

從經(jīng)營(yíng)層面看，合捷電器也面臨三大核心風(fēng)險(xiǎn)。

首先，是歐洲單一市場(chǎng)的依賴風(fēng)險(xiǎn)。

2023年至2025年，合捷電器來自歐洲的收入占比分別為64.3%、62.1%、67.7%，2025年歐洲市場(chǎng)的收入占比不降反升。

（圖 / 招股書）

盡管公司在亞洲、南美洲、北美洲等地均有布局，但歐洲市場(chǎng)的絕對(duì)主導(dǎo)地位，使其對(duì)歐元匯率波動(dòng)、歐盟貿(mào)易政策及區(qū)域經(jīng)濟(jì)景氣度高度敏感。在地緣政治不確定性加劇的當(dāng)下，單一市場(chǎng)依賴本身就是一種風(fēng)險(xiǎn)。

第二，是ODM（代工）客戶無長(zhǎng)約的風(fēng)險(xiǎn)。

招股書披露，合捷電器為全球50多個(gè)品牌提供抽油煙機(jī)、爐具的ODM服務(wù)。

2023至2025年，公司前五大客戶中至少4家是ODM客戶。在2024年，前五大客戶均為ODM客戶，營(yíng)收貢獻(xiàn)占總收入比重達(dá)到3年內(nèi)最高的31.9%。

值得注意的是，合捷電器并未與任何核心ODM客戶簽訂長(zhǎng)期采購(gòu)承諾協(xié)議，也不是這些客戶的獨(dú)家供應(yīng)商，雙方合作無穩(wěn)定合約約束。

據(jù)悉，合捷電器所有訂單與產(chǎn)品價(jià)格均以單次采購(gòu)訂單形式確認(rèn)，僅能獲取客戶階段性采購(gòu)預(yù)測(cè)，合作穩(wěn)定性較弱。

若核心ODM客戶出現(xiàn)訂單取消、縮減或延遲等情況，或公司產(chǎn)品在價(jià)格、質(zhì)量上喪失競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，將導(dǎo)致客戶流失、訂單下滑。

同時(shí)，無長(zhǎng)期定價(jià)及采購(gòu)合約的合作模式，也使得合捷電器的產(chǎn)品售價(jià)易出現(xiàn)波動(dòng)，對(duì)整體經(jīng)營(yíng)及財(cái)務(wù)表現(xiàn)形成不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

最后，是電商渠道的依賴風(fēng)險(xiǎn)。

合捷電器的自有品牌業(yè)務(wù)高度依賴電商平臺(tái)。2025年，公司通過亞馬遜、Leroy Merlin、Darty、OTTO等平臺(tái)銷售產(chǎn)生的收益，占自有品牌業(yè)務(wù)收入的74.0%。公司在招股書中坦言，公司的盈利能力及業(yè)務(wù)表現(xiàn)取決于電商平臺(tái)與公司之間持續(xù)穩(wěn)固的業(yè)務(wù)關(guān)系。

一旦電商平臺(tái)的政策變動(dòng)、流量成本上升、封號(hào)風(fēng)險(xiǎn)、合規(guī)要求趨嚴(yán)，都可能直接傳導(dǎo)至合捷電器的業(yè)績(jī)層面。

這三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)并非孤立，任何一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，都可能會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)，它們的存在制約著公司的長(zhǎng)期發(fā)展。對(duì)于合捷電器如何應(yīng)對(duì)這三大風(fēng)險(xiǎn)，「子彈財(cái)經(jīng)」也發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿前仍未獲得回復(fù)。

當(dāng)下的歐洲廚電市場(chǎng)，正迎來智能化、節(jié)能化的結(jié)構(gòu)性升級(jí)窗口期，既有美的、海爾等巨頭深耕，也有博世、西門子等歐洲本土品牌固守，還有東南亞代工廠低價(jià)互卷，合捷電器身處其中，前有品牌升級(jí)的高山，后有成本競(jìng)爭(zhēng)的追兵。

港股IPO雖能為公司補(bǔ)充短期發(fā)展資金、緩解經(jīng)營(yíng)壓力，但并非長(zhǎng)久破局之道。

合捷電器未來的核心考驗(yàn)，在于能否抓住行業(yè)升級(jí)機(jī)遇，徹底擺脫單一市場(chǎng)與代工業(yè)務(wù)的雙重束縛，完成從低價(jià)貼牌代工模式，向高附加值、自主化的品牌出海模式的深度轉(zhuǎn)型，這也是其能否實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的關(guān)鍵。

*文中題圖來自：界面新聞圖庫。