草甘膦原藥價格年內(nèi)第三次上調(diào)至3.4萬元/噸，較年初漲幅38%。貿(mào)易商的報(bào)價一天一變，下游制劑廠商的采購群熱鬧得像牛市。但當(dāng)這輪漲價潮傳導(dǎo)至上市公司一季報(bào)時，數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一種近乎諷刺的反差：行業(yè)近半數(shù)公司"增產(chǎn)不增收"。

這不是簡單的"行情不好"。翻開33家已披露季報(bào)的農(nóng)藥公司財(cái)報(bào)，一道清晰的價格-利潤傳導(dǎo)鏈條斷裂橫亙其中：原材料成本先行上漲，產(chǎn)品售價跟漲存在2-3個月時滯，而Q1執(zhí)行的訂單大多是去年Q4鎖定的低價長單。

換句話說：Q1財(cái)報(bào)里的利潤數(shù)字，記錄的是漲價前的成本結(jié)構(gòu)和訂單結(jié)構(gòu)。真正的利潤彈性，要到Q2才會兌現(xiàn)。

理解這一時滯，是讀懂這輪農(nóng)藥財(cái)報(bào)的鑰匙。在此基礎(chǔ)上，三個結(jié)構(gòu)性信號值得關(guān)注。

一、Q1農(nóng)藥原藥上市公司核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

公司

營收（億元）

營收YoY

歸母凈利（億元）

凈利YoY

Q1關(guān)鍵變化

興發(fā)集團(tuán)

17.31（農(nóng)藥）

+43%

2.57

-17.37%

草甘膦滿產(chǎn)滿銷，銷量+40%；硫磺采購價+148%

潤豐股份

+18.80%

1.65

-35.61%

存貨+33%（囤貨對沖）；財(cái)務(wù)費(fèi)用+147%

利爾化學(xué)

+10.85%

1.15

-24.82%

主力產(chǎn)品價格承壓；應(yīng)收賬款+21%

安道麥

5.69

+276.65%

歐非中東貢獻(xiàn)39%收入；毛利率逆勢提升

聯(lián)化科技

+30%

1.02

+105%

新能源項(xiàng)目貢獻(xiàn)增量，擺脫農(nóng)藥單一依賴

新安股份

0.96

+190.61%

草甘膦回暖+制劑占比提升

諾普信

+25.19%

7.53

+20.04%

藍(lán)莓業(yè)務(wù)（+50.63%）貢獻(xiàn)主要增量

紅太陽

6.73

-20.57%

0.03

-89.06%

扣非-3563萬，靠債務(wù)重組勉強(qiáng)盈利

泰禾股份

+33.42%

1.34

+70.67%

海外拓展+高附加值占比提升

利民股份

+9.65%

1.32

+22.23%

代森錳鋅/阿維菌素量價齊升

二、主要原藥品種價格變動

品種

年初價

4月底價

漲幅

核心驅(qū)動

草甘膦原藥（95%）

2.47萬/噸

3.55萬/噸

+48%

地緣→油價→甲醇/黃磷成本上行

功夫菊酯

11.23萬/噸（Q1均）

14.8萬/噸

+30%+

葫蘆島新產(chǎn)能爬坡中

聯(lián)苯菊酯

12.95萬/噸

15.8萬/噸

+22%

產(chǎn)能集中，出口訂單支撐

吡唑醚菌酯

15.76萬/噸

14.5萬/噸

-8%

新增產(chǎn)能釋放，價格下行

三、信號一：草甘膦進(jìn)入"主動補(bǔ)庫"階段，但利潤洼地在中游

全球去庫存已基本完成。2024年農(nóng)藥行業(yè)經(jīng)歷了慘烈的主動去庫，下游制劑廠商原藥庫存降至歷史低位。美國將草甘膦列為國防關(guān)鍵物資的政策信號，進(jìn)一步強(qiáng)化了戰(zhàn)略采購預(yù)期。

興發(fā)集團(tuán)23萬噸/年的草甘膦產(chǎn)能在Q1保持滿產(chǎn)滿銷，農(nóng)藥板塊銷量8.44萬噸，同比增長40%，收入17.31億元，同比增長43%。公司透露，3月下旬至4月上旬一度封單，4月均價約29000元/噸，5月合同價預(yù)計(jì)31000-33000元/噸。

但問題在于：利潤的釋放節(jié)奏遠(yuǎn)落后于銷量和收入。興發(fā)集團(tuán)Q1歸母凈利潤2.57億元，同比下降17.37%，主因是硫磺采購價同比暴漲148%，磷肥板塊利潤被原材料成本侵蝕。草甘膦貢獻(xiàn)的利潤，要等到Q2高價訂單確認(rèn)收入后才能充分體現(xiàn)。

新安股份Q1歸母凈利潤9600萬元，同比增長190.61%，草甘膦價格回暖是主要驅(qū)動。但仔細(xì)拆解，其農(nóng)藥板塊的毛利率改善幅度仍落后于產(chǎn)品價格漲幅，成本傳導(dǎo)時滯同樣存在。

真正的利潤洼地出現(xiàn)在原藥-制劑之間的中間環(huán)節(jié)。潤豐股份Q1營收同比增長18.80%，但歸母凈利潤同比下滑35.61%。公司存貨較年初增長33%，明顯是在囤貨對沖成本上漲。財(cái)務(wù)費(fèi)用同比暴增147%，人民幣升值帶來的匯兌損失是另一重壓力。

四、信號二：匯兌損益成為出口型企業(yè)的利潤調(diào)節(jié)閥

人民幣匯率是Q1財(cái)報(bào)里最被低估的變量。

2025年人民幣對美元經(jīng)歷了一輪顯著升值，對于以出口為導(dǎo)向的農(nóng)藥企業(yè)而言，直接等同于利潤折損。揚(yáng)農(nóng)化工Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長224%，利爾化學(xué)財(cái)務(wù)費(fèi)用增長271%，潤豐股份財(cái)務(wù)費(fèi)用增長147%。從財(cái)務(wù)費(fèi)用的增幅推算，三家企業(yè)單季度匯兌損失均在千萬級別。

匯兌損益的本質(zhì)是把雙刃劍。當(dāng)人民幣貶值時，出口收入換算成人民幣會產(chǎn)生匯兌收益，增厚利潤；人民幣升值則反之。農(nóng)藥出口的賬期普遍在3-6個月，匯率波動對毛利的侵蝕可能在2-5個百分點(diǎn)之間。

匯兌風(fēng)險管理已從財(cái)務(wù)部門的邊緣職能升級為利潤管理的核心工具。是否通過遠(yuǎn)期結(jié)匯、貨幣互換等工具鎖定匯率，需要在Q2前做出判斷。

然而，匯率壓力背后也有結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。安道麥Q(jìng)1歸母凈利潤5.69億元，同比增長276.65%，歐非中東區(qū)域貢獻(xiàn)39%的收入。不同區(qū)域市場的貨幣走勢可以互相對沖，疊加產(chǎn)品組合的分散化，公司毛利率反而同比提升0.55個百分點(diǎn)至27.72%。全球化布局的價值，在匯率波動期更能體現(xiàn)。

聯(lián)化科技Q1歸母凈利潤1.02億元，同比增長105%。增長驅(qū)動并非來自農(nóng)藥原藥業(yè)務(wù)，而是新能源項(xiàng)目的陸續(xù)交付——雙主業(yè)戰(zhàn)略幫助公司擺脫了對農(nóng)藥周期的單一依賴。

五、信號三：行業(yè)出清加速，"非經(jīng)常性損益依賴癥"值得警惕

33家公司里，有11家凈利潤同比下滑，其中數(shù)家的下滑幅度值得原藥廠關(guān)注。

紅太陽是最典型的案例。公司Q1營收6.73億元，同比下降20.57%，歸母凈利潤320萬元，同比下降89.06%。更值得關(guān)注的是，扣非凈利潤為-3563萬元，這意味著公司依靠3500萬元的債務(wù)重組利得才勉強(qiáng)實(shí)現(xiàn)盈利。應(yīng)收賬款增長15%，存貨增長12%，經(jīng)營質(zhì)量并無改善跡象。對于中間體供應(yīng)商而言，紅太陽的賬款回收風(fēng)險在上升。

利爾化學(xué)的利潤下滑同樣值得警惕。公司Q1營收23.12億元，同比增長10.85%，但歸母凈利潤1.15億元，同比下降24.82%。匯兌損失、部分產(chǎn)品價格同比下滑是表層原因，更深層的問題是：公司主力產(chǎn)品氯氟吡氧乙酸、精草銨膦等面臨同行擴(kuò)產(chǎn)壓力，價格中樞下移。經(jīng)營現(xiàn)金流-136%、應(yīng)收賬款+21%的組合，暗示公司在放寬信用以維持出貨量。對于上游中間體供應(yīng)商，利爾化學(xué)拉長賬期的動作值得關(guān)注。

雅本化學(xué)和穎泰生物的虧損，貝斯美利潤同比下滑80%以上，則代表了另一類風(fēng)險：單一產(chǎn)品線過深導(dǎo)致的周期脆弱性。貝斯美的優(yōu)勢產(chǎn)品是二甲戊靈，這是一個相對小眾的除草劑品種，下游集中度高，當(dāng)主要客戶去庫存時，訂單量會出現(xiàn)斷崖式下滑。小眾品種的原藥廠，對下游制劑廠的依賴度極高，一旦大客戶戰(zhàn)略調(diào)整，抗風(fēng)險能力較弱。

評估客戶信用狀況時，扣非凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流的關(guān)系，是比歸母凈利潤更誠實(shí)的指標(biāo)。

六、原藥價格彈性圖譜：誰在享受這輪漲價紅利

綜合價格彈性、產(chǎn)能結(jié)構(gòu)、區(qū)域布局三個維度，Q1受益于行業(yè)復(fù)蘇的頭部公司可分為三類：

第一類：全球布局對沖國內(nèi)波動型。安道麥?zhǔn)谴?。歐洲、非洲、中東市場的需求節(jié)奏與中國市場存在錯位，疊加品牌制劑的高毛利率結(jié)構(gòu)，使得公司在原材料成本上漲時能更快向下游傳導(dǎo)壓力。

第二類：高附加值產(chǎn)品放量型。揚(yáng)農(nóng)化工葫蘆島新產(chǎn)能的釋放是關(guān)鍵變量。Q1原藥銷量同比增長13%，聯(lián)苯菊酯、功夫菊酯等含氟擬除蟲菊酯類產(chǎn)品的價格較年初分別上漲22%和35%。公司匯兌損失和原材料成本在Q1壓制了利潤釋放，但Q2訂單結(jié)構(gòu)改善后，彈性會更為顯著。

第三類：原料自給型。泰禾股份和利民股份屬于穩(wěn)健型選手。原料自給率較高的企業(yè)，在這一輪成本推動型漲價中的利潤彈性更大。泰禾Q1歸母凈利潤1.34億元，同比增長70.67%；利民股份歸母凈利潤1.32億元，同比增長22.23%。

諾普信的藍(lán)莓業(yè)務(wù)是另一個維度的話題。從原藥需求角度看，諾普信制劑放量對上游原藥的采購量有拉動作用，但公司自建種植基地的擴(kuò)張節(jié)奏、對外部原藥的依賴度變化，是原藥廠需要跟蹤的變量。

七、Q2展望：價格傳導(dǎo)的利潤兌現(xiàn)期

中農(nóng)立華的原藥價格指數(shù)顯示，截至4月下旬，草甘膦、功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯等主要品種的價格仍處于上行通道。推動本輪漲價的核心邏輯——原材料成本支撐、春耕剛需釋放、渠道補(bǔ)庫——在Q2仍將延續(xù)。

對于上市公司的利潤表而言，Q2有三個積極信號：

其一，Q1鎖定的低價單在3月底前基本執(zhí)行完畢。農(nóng)藥行業(yè)的訂單周期通常在1-2個月，4月以后的新訂單將按照新價格簽訂，成本傳導(dǎo)滯后約一個季度，Q2的毛利率環(huán)比改善是大概率事件。

其二，興發(fā)集團(tuán)、新安等公司的草甘膦Q1滿產(chǎn)滿銷，4月封單惜售。興發(fā)集團(tuán)預(yù)計(jì)5月草甘膦售價在31000-33000元/噸，較Q1均價25000元/噸左右提升25-30%。

其三，功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯等品種的漲幅在Q2會集中體現(xiàn)。揚(yáng)農(nóng)化工的葫蘆島產(chǎn)能正在爬坡，產(chǎn)能利用率提升疊加產(chǎn)品價格上行，量價齊升的共振效應(yīng)會在Q2更為顯著。

但風(fēng)險同樣存在。吡唑醚菌酯等少數(shù)品種價格仍在下跌，截至4月較年初下降8%至14.5萬元/噸。行業(yè)復(fù)蘇并非全面普漲，結(jié)構(gòu)性分化會持續(xù)存在。

匯兌風(fēng)險同樣需要持續(xù)關(guān)注。人民幣匯率的走向存在不確定性，利爾化學(xué)、潤豐股份、揚(yáng)農(nóng)化工等匯兌敏感型公司，需要在期貨市場或金融衍生品上做好對沖。

結(jié)語

回到開頭的問題：草甘膦漲了48%，利潤為什么沒跟上？

答案是：這是一輪被時滯拉長的成本推動型漲價。原材料成本先行，運(yùn)費(fèi)、包裝等各項(xiàng)費(fèi)用跟漲，而產(chǎn)品售價的上漲需要通過新一輪訂單重新定價。這個周期通常是1-2個季度。

Q1財(cái)報(bào)里的利潤承壓，是黎明前的黑暗，還是趨勢性的盈利能力惡化？答案更可能是前者。但前提是，產(chǎn)品價格能夠維持當(dāng)前位置，并且需求端不出現(xiàn)黑天鵝。

如果Q2的季報(bào)里，頭部公司的毛利率環(huán)比改善幅度不及預(yù)期，那問題就不在于時滯，而在于需求彈性不足——下游渠道補(bǔ)庫完成后，價格上漲開始抑制需求，量價齊升的邏輯就會證偽。

Q2的核心命題是：盯著渠道庫存水位，而不是盯著報(bào)價單上的數(shù)字。當(dāng)貿(mào)易商開始主動去庫存時，才是真正考驗(yàn)的開始。

關(guān)注生物有機(jī)肥行業(yè)前沿資訊/最新熱點(diǎn)，點(diǎn)擊下方名片關(guān)注：

來源 ：綜合整理自 精化大不同 興園化工園區(qū)研究院

聲明： 以上內(nèi)容僅供學(xué)習(xí) 交流使 用，不具有任何商業(yè)用途，版權(quán)歸原作者所有，如有問題請及時聯(lián)系我們以作處理。

電話：0311-89183396

編輯/責(zé)編：張亞靜

監(jiān)制：張博群