財聯(lián)社6月18日訊（編輯 楊斌）陸家嘴論壇透露的貨幣政策動向成為債市關(guān)注的焦點。從論壇內(nèi)容來看，央行將完善短端利率調(diào)控機制、創(chuàng)設(shè)“非銀流動性支持宏觀審慎工具”和“境外央行回購工具”，三大舉措共同優(yōu)化貨幣政策工具。機構(gòu)分析指出，本次論壇涉及貨幣政策的基調(diào)對內(nèi)是強化資金調(diào)控效果、防范金融系統(tǒng)風險，對外則有助于推動人民幣的全球化。

完善短端利率調(diào)控，平滑隔夜資金利率波動

對債市而言，本次陸家嘴金融論壇最值得關(guān)注的政策無疑是央行行長潘功勝提到的“完善短端利率調(diào)控機制”。

在2024年7月推出的臨時隔夜正、逆回購操作工具基礎(chǔ)上，本次央行將臨時隔夜正、逆回購操作的利率分別由7天期逆回購操作利率減點20bp和加點50bp變?yōu)?天期逆回購操作利率減點25bp和加點25bp，框定的利率走廊區(qū)間從此前的70bp幅度收窄至50bp。

光大證券固收首席張旭認為，相對于主要政策利率的非對稱區(qū)間調(diào)整為對稱區(qū)間，這一點符合各國央行貨幣政策操作框架共識。而隱性利率走廊區(qū)間的收斂可以更好地“框住”隔夜利率的波動，增強短端利率（特別是DR001）調(diào)控的精準性和有效性，更好發(fā)揮政策利率定價錨的作用。

同時，臨時隔夜正、逆回購的操作時間由下午4：00到4：20調(diào)整為3：00到3：30。操作規(guī)則為“在貨幣市場隔夜利率（DR001）持續(xù)低于或高于相應工具操作利率時，中國人民銀行將結(jié)合一級交易商需求啟動相應操作”。

中金公司固收研究團隊指出，央行也將相關(guān)操作的時間有所提前，或是為給金融機構(gòu)留出更為充足的時間以應對潛在的流動性挑戰(zhàn)，尤其是在尾盤資金面趨緊時。提前操作可以更好的緩解甚至避免流動性緊張所引發(fā)的擔憂，利于日內(nèi)資金的平穩(wěn)。

此外，央行本次提及進一步豐富操作工具箱，適時增加隔夜逆回購操作品種，更好匹配銀行體系短期流動性需求。業(yè)內(nèi)普遍預期，后續(xù)央行可能會出臺常態(tài)化隔夜逆回購工具。

張旭表示，未來隔夜逆回購操作品種的推出也非常有助于平抑DR001等貨幣市場利率波動，更好發(fā)揮政策利率定價錨的作用。目前，7日是每天上午公開市場操作所能供給的最短期限，這限制了央行投放流動性的靈活性和精準性。

中信證券FICC團隊預計，后續(xù)央行出臺常態(tài)化隔夜逆回購工具的操作模式可能和7天逆回購類似。雖然本次會議尚未公布這一項工具利率，但可能會和7天逆回購維持一定利差，配合臨時隔夜正、逆回購工具，對DR001的調(diào)控會更加精細化。

6月以來，資金面邊際收斂成為債市關(guān)注的焦點。當前政策利率為1.40%，DR001一度從不足1.30%躥升至1.45%上方。今日，DR001維持在1.43%左右窄幅波動。

方正證券固收首席李清荷認為，本次政策調(diào)整有利于提高貨幣政策有效性，平滑資金價格過于寬松或緊張的情況，避免債券市場出現(xiàn)機構(gòu)抱團出現(xiàn)極致行情。短期來看，債市近期經(jīng)歷了資金價格的收緊，后續(xù)預計不會出現(xiàn)矯枉過正的情況，整體向政策利率靠攏。

非銀流動性支持宏觀審慎工具防范“贖回潮”

在本次陸家嘴論壇上，潘功勝還提及“研究設(shè)立特定情景非銀流動性支持宏觀審慎工具”，具體的操作機制或操作時機為“當債券等市場出現(xiàn)系統(tǒng)性壓力，正常流動性渠道受阻，機構(gòu)群體性面臨流動性危機且可能引發(fā)系統(tǒng)性風險時，通過互換方式向非銀機構(gòu)提供緊急流動性”。

2024 年10 月，央行創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險公司互換便利工具，非銀機構(gòu)可通過質(zhì)押債券、股票 ETF、滬深300成分股等方式向央行獲取緊急流動性，成為央行與非銀機構(gòu)“直接溝通”的最初嘗試。而非銀流動性支持宏觀審慎工具，最早由潘功勝于2025年10月的2025金融街論壇年會上首次提出，但尚未有細節(jié)落地。

中金公司固收研究團隊指出，“非銀流動性支持宏觀審慎工具”是非常態(tài)化流動性供給，限定非銀機構(gòu)與央行操作時必須滿足宏觀審慎要求，同時需提供高等級抵押品以換取相關(guān)的緊急流動性支持。目前來看，該工具更偏向于為防范潛在系統(tǒng)性風險所設(shè)，更多是為了“有備無患”。

歷史上，債券市場因超預期事件引發(fā)流動性風險抬升的案例并不罕見。典型如2022年四季度，債券價格下跌，部分理財產(chǎn)品凈值回撤，市場產(chǎn)生恐慌情緒引發(fā)大規(guī)模贖回潮，進而加速債市下跌，形成“負反饋”。

平安證券固收研究團隊認為，央行創(chuàng)設(shè)該工具可能正是為了應對 2022 年理財贖回潮那樣的極端風險。央行還提到該工具是“通過互換方式向非銀機構(gòu)提供緊急流動性”，并且強調(diào)該工具是在特定情景下才動用，需防范道德風險。

中信證券FICC研究團隊預計，該機制建立后，央行對于非銀流動性的掌控力度也將加強，可更加有效地的對沖債市贖回負反饋等系統(tǒng)性風險的自我強化，類似債市“錢荒”階段央行的流動性兜底。

境外央行回購工具推動人民幣國際化

另外，潘功勝在本次論壇上表示央行將創(chuàng)設(shè)“境外央行回購工具”。該工具兼顧國內(nèi)操作實踐與國際主流方式，包括境外央行、國際金融組織、主權(quán)財富基金，都可以用中國國債等高等級債券回購的方式，從人民銀行處獲得人民幣流動性，便利境外央行類機構(gòu)的人民幣流動性管理和人民幣資產(chǎn)配置。

興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院副院長劉郁認為，在雙邊本幣互換協(xié)議之外，境外央行類機構(gòu)利用債券回購方式，從人民銀行直接獲取人民幣流動性，便利該類機構(gòu)的人民幣流動性管理，也間接影響離岸人民幣供給總量。該工具進一步打通國債收益率與政策利率之間的傳導，有助于政策利率向離岸人民幣市場傳導。

中信證券FICC研究團隊指出，境外央行回購工具主要是我國央行拓展對海外貨幣主權(quán)類機構(gòu)流動性投放機制的一環(huán)，預計有助于推進人民幣全球化，改善人民幣匯率韌性。同時也有助于增加我國國債對外資的吸引力，強化對國際資本的吸引力。

總體上，劉郁表示，本次陸家嘴論壇涉及貨幣政策的基調(diào)對內(nèi)是強化資金調(diào)控效果、防范金融系統(tǒng)風險，對外則是進一步推動人民幣的全球化。未來，央行的流動性投放可能會更精準，債市利率的波動可能會進一步減弱，這意味著超額收益可能更多來自對于利差變化的判斷，以及債市供需關(guān)系短期錯位的機會把握。

（財聯(lián)社 楊斌）