熟悉CXO行業(yè)的投資者都知道一個(gè)規(guī)律：由于產(chǎn)能爬坡是逐級(jí)而上，藥企研發(fā)投入也有周期性，CXO公司的業(yè)績常會(huì)呈現(xiàn)Q1到Q4逐季攀升——一季度往往是全年?duì)I收"淡季"，真正的放量要到在下半年才徐徐展開。

但在4月27日，CRDMO藥明康德交出了一份讓市場無比振奮的一季報(bào)：Q1營收首次突破百億大關(guān)，毛利率、凈利率、在手訂單紛紛創(chuàng)下歷史新高，三大業(yè)務(wù)平臺(tái)增長齊頭并進(jìn)，全年業(yè)績的想象空間被進(jìn)一步打開。

得益于一季度優(yōu)異的業(yè)績表現(xiàn)，藥明康德4月28日A股開盤后迅速?zèng)_高漲停，H股一度大漲超過17%。

可以說，無論外界環(huán)境如何變化，這家CXO頭部公司，始終保持著經(jīng)濟(jì)上行期的美。

一、“全面開花”的百億營收

藥明康德的一季報(bào)業(yè)績，稱得上是無死角的“全面開花”。

營收端，其首次實(shí)現(xiàn)Q1單季度營收突破100億元，達(dá)到124.4億元，持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入同比增長39.4%。

利潤端，藥明康德一季度經(jīng)調(diào)整non-IFRS歸母凈利潤達(dá)到46億元，同比更是大增71.7%。利潤增速遠(yuǎn)超營收增速，暗示了其所服務(wù)的高附加值后期項(xiàng)目和商業(yè)化項(xiàng)目持續(xù)放量，規(guī)模效應(yīng)加速顯現(xiàn)。

藥明康德的增長并非靠"以價(jià)換量"，而是靠效率提升和極致運(yùn)營實(shí)現(xiàn)的內(nèi)生性高質(zhì)量增長。這一點(diǎn)，也有數(shù)據(jù)印證：2026年第一季度，藥明康德經(jīng)調(diào)整non-IFRS毛利率與凈利率再次創(chuàng)下歷史新高，分別提升8.5和9.2個(gè)百分點(diǎn)，來到50.4%和37.0%。

作為一家整合了CRO與CDMO的端到端CRDMO公司，藥明康德的服務(wù)貫穿新藥從發(fā)現(xiàn)（R）、開發(fā)（D），到生產(chǎn)（M）的各個(gè)階段。一季報(bào)顯示，其每個(gè)階段的服務(wù)單拎出來都“很能打”，且都還在快速增長，正應(yīng)驗(yàn)了那句俗語：比你優(yōu)秀的人還比你更努力。

比如在R端，其生物學(xué)業(yè)務(wù)平臺(tái)（WuXi Biology）營收同比增長10.1%，持續(xù)為CRDMO模式高效引流，吸引超過20%的新客戶，與CRO賽道整體不溫不火的體感形成鮮明反差。

與之協(xié)同的測試業(yè)務(wù)平臺(tái)（WuXi Testing）同比增速也創(chuàng)下新高，達(dá)到27.4%，單季度營收11.3億元，厚積薄發(fā)；代表盈利質(zhì)量的經(jīng)調(diào)整non-IFRS毛利率也改善明顯，提升10.8個(gè)百分點(diǎn)至35.5%，對(duì)外服務(wù)與自身的運(yùn)營效率“量質(zhì)齊飛”。

二、D&M（開發(fā)與生產(chǎn)）后端放量更"驚人"

一方面，在代表前沿創(chuàng)新的新分子（核酸類、偶聯(lián)抗體類、多肽類等）領(lǐng)域，藥明康德勢如破竹，相關(guān)業(yè)務(wù)一季度不僅貢獻(xiàn)了WuXi Testing及WuXi Biology板塊超過30%的營收，也持續(xù)推高專注多肽與寡核苷酸的WuXi TIDES表現(xiàn)。后者一季度在D&M端客戶數(shù)新增28%，全年預(yù)期營收增速將超過40%。

另一方面，出于患者便利性、依從性、成本等方面的優(yōu)勢考慮，許多領(lǐng)域在被大分子、新分子攻克后，產(chǎn)業(yè)仍會(huì)將小分子成藥作為目標(biāo)。小分子至今占據(jù)美國FDA每年獲批新藥的一半以上。

在這一領(lǐng)域，藥明康德的D&M服務(wù)本就具有統(tǒng)治力，而在今年Q1，其營收同比增長超過80%，達(dá)到69.3億元，創(chuàng)下疫情以來的新高。

這離不開CRDMO模式提前“鎖定”優(yōu)質(zhì)管線，并持續(xù)推動(dòng)管線向后端轉(zhuǎn)化。在過去12個(gè)月里，藥明康德合成并交付了超過42萬個(gè)小分子化合物，D&M端新增328個(gè)分子管線，其中有83個(gè)來自于R端的直接轉(zhuǎn)化。

全面的能力和高質(zhì)量服務(wù)讓藥明康德不用追逐風(fēng)口，就能確保所有風(fēng)口從它這里經(jīng)過

以火熱的GLP-1領(lǐng)域?yàn)槔?，無論是多肽類GLP-1落地放量，還是未來將朝著多靶點(diǎn)和口服小分子方向迭代，藥明康德不做選擇，可以通通承接。

三、重新審視作為HALO資產(chǎn)的含金量

是時(shí)候重新審視藥明康德的價(jià)值了。

在過去很長一段時(shí)間里，投資者普遍偏愛輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)、高ROE（凈資產(chǎn)收益率）的企業(yè)和運(yùn)營模式。然而，隨著地緣摩擦升級(jí)，AI浪潮來襲，今年年初，以高盛、摩根士丹利為代表的知名投行，普遍在重新審視“HALO資產(chǎn)”的含金量。

HALO是Heavy Asset, Low Obsolescence的縮寫，中文意為重資產(chǎn)、低淘汰性。當(dāng)AI技術(shù)狂飆帶來算力基礎(chǔ)設(shè)施吃緊，人們認(rèn)識(shí)到，還是應(yīng)當(dāng)把握那些具有高壁壘、且不易被AI技術(shù)顛覆淘汰的“重資產(chǎn)”，對(duì)沖不確定性。

回到醫(yī)藥領(lǐng)域，繼多年前AlphaFold展示出強(qiáng)大的蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)預(yù)測能力，OpenAI今年帶著GPT-Rosalind殺入AI制藥賽道，也一度引發(fā)人們的“替代焦慮”。

而在當(dāng)下，藥明康德無疑就是醫(yī)藥界重要的HALO資產(chǎn)，其高效建成的能力與產(chǎn)能將成為AI輔助制藥時(shí)代不可或缺的“基礎(chǔ)設(shè)施”。畢竟，GPT-Rosalind加速的每一個(gè)研究，最終也都需要扎實(shí)的推進(jìn)，才能讓候選分子真正走向患者。

根據(jù)一季報(bào)業(yè)績交流電話會(huì)最新披露的信息，藥明康德多肽固相合成反應(yīng)釜總體積繼2025年達(dá)到10萬升后，2026年將繼續(xù)爬坡，攀升至13萬升，另外還有3個(gè)新的TIDES車間正在建設(shè)中。放眼全球，如此規(guī)模不僅體量罕見，建設(shè)速度也堪稱“現(xiàn)象級(jí)”。

當(dāng)一些公司在看到產(chǎn)業(yè)熱潮之后才想入局時(shí)，他們面臨的不只是后發(fā)挑戰(zhàn)與資金難關(guān)，更有工藝積累、質(zhì)量體系、高效執(zhí)行力等一系列需要逾越的壁壘鴻溝。

此外，藥明康德小分子原料藥反應(yīng)釜也已經(jīng)超過400萬升，這一數(shù)字同樣意味著大量創(chuàng)新方法與Know-how沉淀。藥明康德早已將小分子賽道積累的經(jīng)驗(yàn)在多肽等新分子產(chǎn)能建設(shè)中加以遷移復(fù)用，這些都絕非一朝一夕可被超越。

這還不是藥明康德的天花板。

一季報(bào)披露，為了加速產(chǎn)能布局，藥明康德計(jì)劃提前啟動(dòng)常州新基地建設(shè)。根據(jù)官網(wǎng)信息，常州基地目前的面積約30萬平方米，可以提供小分子原料藥，以及寡核苷酸、多肽及其偶聯(lián)物的原料藥工藝開發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)，擴(kuò)建后勢必能夠更好滿足全球藥企多維度的需求。

藥明康德常州基地

圖片來源：藥明康德官網(wǎng)

藥明康德在手訂單數(shù)歷經(jīng)逐季攀升，一季度即將突破600億，同比增長23.6%，這便是藥企需求日益增長的有力證明，也給足了其不斷進(jìn)行前瞻性產(chǎn)能投建的信心與底氣。

換句話說，AI不僅不會(huì)沖擊藥明康德，反而會(huì)讓其CRDMO平臺(tái)顯得更稀缺、更不可替代。AI或許可以優(yōu)化前端靶點(diǎn)篩選，輔助實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)，但它最終無法替代化學(xué)合成、安全性評(píng)價(jià)、制劑開發(fā)、商業(yè)化生產(chǎn)，等等——這些需要物理執(zhí)行力的環(huán)節(jié)，恰恰是藥明康德能夠全方位支持，且尤為擅長的。

這才是藥明康德作為醫(yī)藥界HALO資產(chǎn)的終極“護(hù)城河”：無論AI如何拓展新藥研發(fā)創(chuàng)新的“大腦”，CRDMO才是把“不可能”變成“可能”的強(qiáng)大"身軀"；AI越強(qiáng)大，對(duì)高質(zhì)量CRDMO的需求只會(huì)越旺盛。

2026年，藥明康德預(yù)計(jì)整體收入將達(dá)到513-530億元，并表示可能在適當(dāng)時(shí)機(jī)上調(diào)指引；資本開支則預(yù)計(jì)將達(dá)到65-75億元，小分子和TIDES的產(chǎn)能建設(shè)仍將是重點(diǎn)方向。

從開局百億，到全年500億，乃至更遠(yuǎn)的未來，這家全球化CRDMO的發(fā)展故事，遠(yuǎn)未到終章。