英偉達(dá)市值一度突破5.2萬億美元，體量比肩世界第三大經(jīng)濟(jì)體。一家美國(guó)公司，僅3萬多名員工，其市值卻超越了一個(gè)擁有8000萬人口、具備汽車、機(jī)械、化工及高端制造全產(chǎn)業(yè)鏈的現(xiàn)代工業(yè)強(qiáng)國(guó)——德國(guó)。

這究竟是時(shí)代的奇跡，還是資本的狂歡？

有人直言：這是泡沫。

回顧英偉達(dá)2025財(cái)年的成績(jī)單，其總收入達(dá)到1305億美元（約1.5萬億人民幣），同比增長(zhǎng)114.2%；全年利潤(rùn)達(dá)到729億美元，同比增長(zhǎng)144.9%。

對(duì)比截至2026年1月底的數(shù)據(jù)，英偉達(dá)的總資產(chǎn)為2068.03億美元，其中固定資產(chǎn)僅為103.83億美元。這充分說明英偉達(dá)采用的是典型的“輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”模式。這有點(diǎn)像王健林的萬達(dá)商業(yè)邏輯：建好的萬達(dá)廣場(chǎng)通過資產(chǎn)出售回籠資金，萬達(dá)只提供商業(yè)管理和提成。

在這種模式下，商業(yè)地產(chǎn)本身的漲跌風(fēng)險(xiǎn)與運(yùn)營(yíng)方相對(duì)隔離，這被認(rèn)為是一種極具安全邊際的商業(yè)運(yùn)營(yíng)方式。

當(dāng)然，王健林后來的困境主要源于資本運(yùn)作層面的波折。他曾認(rèn)為萬達(dá)在港股的股價(jià)被嚴(yán)重低估，決定退市回A股。為了支付退市所需的巨額資金，他簽署了對(duì)賭協(xié)議，承諾三年內(nèi)上市否則溢價(jià)回購。結(jié)果受限于地產(chǎn)與商業(yè)綜合體的大環(huán)境變化，上市未果，不得不按協(xié)議高價(jià)回購，最終導(dǎo)致資金鏈承壓。

反觀英偉達(dá)，目前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)依然非常健康，其高昂的股價(jià)更多與“市盈率”有關(guān)。

市盈率可以理解為一種“信心值”，代表市場(chǎng)認(rèn)為它未來還能高速增長(zhǎng)，因此給予了高溢價(jià)。市盈率等于資產(chǎn)（股票）的價(jià)格除以每年賺的錢。目前英偉達(dá)的市盈率大約為43，這意味著投資者花43塊錢，買的是一個(gè)每年產(chǎn)出1塊錢的資產(chǎn)。

放眼全球，美股5月份的最新總市值高達(dá)70多萬億美元，而中國(guó)A股總市值約17.1萬億美元。美股市值是A股的4倍多。

美國(guó)GDP連中國(guó)的一倍都達(dá)不到，股市市值卻是中國(guó)的4倍，這是什么？這是巨大的紙面財(cái)富。

首先，不可否認(rèn)，以“七大科技巨頭”為首的美國(guó)公司業(yè)績(jī)爆表，形成了壟斷式的增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

其次，在地緣政治方面，東歐、中東局勢(shì)動(dòng)蕩，而美國(guó)本土擁有得天獨(dú)厚的安全環(huán)境，成為全球資金的“避風(fēng)港”。全球資金涌入美股，自然推高了股價(jià)。

同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策使得大量資金兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)回流美國(guó)，除了股市，似乎沒有更好的蓄水池。

再者，估值體系的差異也不容忽視。美國(guó)股市更看重算法、數(shù)據(jù)、專利、平臺(tái)生態(tài)等無形資產(chǎn)，而A股傳統(tǒng)上更看重廠房、設(shè)備等有形資產(chǎn)。

最后是中美股市底層邏輯的不同。

美股由大股東機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，股權(quán)分散，單一持股通常小于20%，沒人能輕易控盤或隨意砸盤，且很多機(jī)構(gòu)本身就是大股東，拋售等于砸自己的飯碗。A股很多公司的大股東持股超過50%，且散戶眾多，相對(duì)容易控盤，減持套現(xiàn)的沖動(dòng)較強(qiáng)。

美國(guó)監(jiān)管規(guī)定，大股東每季度最多只能賣出總股本的1%，高管減持必須提前公告且有嚴(yán)格的窗口期限制，不能偷偷減持。這讓大股東一次性清倉幾乎不可能。此外，若遭遇違規(guī)減持，美國(guó)散戶可以發(fā)起集體訴訟，法院真的會(huì)讓違規(guī)股東賠到傾家蕩產(chǎn)。相比之下，A股過往的監(jiān)管處罰力度較輕。

美股企業(yè)上市前往往就不差錢，IPO更多是為了流動(dòng)性、品牌效應(yīng)和股權(quán)激勵(lì)，而不是來二級(jí)市場(chǎng)“找錢”的。因此美股經(jīng)常出現(xiàn)巨額回購，蘋果、微軟每年幾千億的回購是用真金白銀托底股價(jià)，大股東沒必要拋售；而A股部分企業(yè)上市的初衷更多是為了融資，讓散戶接盤。

這些因素共同造就了美股自2009年3月以來長(zhǎng)達(dá)約17年的“超級(jí)長(zhǎng)牛”。

對(duì)美國(guó)而言，股市只能上漲，不能下跌。為此，美國(guó)甚至將國(guó)家養(yǎng)老金深度綁定股市，這部分資金約占美股市值的40%。

這就像對(duì)待GDP的態(tài)度，美國(guó)傾向于“注水”，而中國(guó)傾向于“擠水”。

美國(guó)為了保障美元信用，必須證明“美國(guó)經(jīng)濟(jì)最強(qiáng)，美元最安全”，GDP就是這塊基石；美國(guó)國(guó)債超34萬億美元，高GDP能讓債務(wù)率看上去更低，證明債務(wù)安全可控，從而吸引全球資本。

中國(guó)“拼命擠水”是為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，刮骨療毒，防止泡沫破裂引發(fā)金融危機(jī)。其次，中國(guó)已過“高速增長(zhǎng)”期，現(xiàn)在聚焦產(chǎn)業(yè)升級(jí)、科技自主、共同富裕，虛高的GDP沒有實(shí)際意義。

再者，中國(guó)現(xiàn)在的策略是“高筑墻、廣積糧、緩稱王”，沒必要學(xué)美國(guó)“玩數(shù)字游戲”，做實(shí)制造、科技、民生才是根本。

目前，美國(guó)市場(chǎng)面臨的最大爭(zhēng)議在于AI是否存在泡沫。同樣的情況，遠(yuǎn)一點(diǎn)看是荷蘭的郁金香泡沫，近一點(diǎn)看是2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。

現(xiàn)在AI是全球熱點(diǎn)，但實(shí)際上AI全產(chǎn)業(yè)鏈大多處于投入期，只有單點(diǎn)（硬件）暴利。這如同當(dāng)年的淘金潮，大多數(shù)淘金客沒有挖到金子，反而是賣鏟子和牛仔褲的人賺得盆滿缽滿。

這個(gè)泡沫何時(shí)會(huì)調(diào)整，充滿了不確定性。一方面，英偉達(dá)等硬件巨頭的業(yè)績(jī)依然強(qiáng)勁，支撐著高估值；但另一方面，產(chǎn)業(yè)鏈下游的盈利模式仍在探索中。一旦AI技術(shù)在應(yīng)用端無法轉(zhuǎn)化為廣泛的商業(yè)利潤(rùn)，或者全球科技競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生新的變化，市場(chǎng)情緒可能會(huì)面臨考驗(yàn)。

這也是為什么美國(guó)不遺余力，一定要限制華為等中國(guó)芯片和AI企業(yè)的原因之一——保持技術(shù)代差，是維持其高估值敘事的關(guān)鍵。