出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 魏帥

編輯 | 馮羽

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

2026年4月的港股市場，春寒料峭。對于智能駕駛賽道而言，佑駕創(chuàng)新的年報(bào)也凸顯寒意。

作為2024年底剛剛登陸資本市場的“智駕新股”，佑駕創(chuàng)新在上市后的首個完整財(cái)年交出了一份充滿矛盾與撕裂的成績單。

對于佑駕創(chuàng)新而言，這一年既是戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵之年，也是財(cái)務(wù)壓力集中爆發(fā)的一年。

一方面，在市場競爭壓力日益白熱化的今天，佑駕創(chuàng)新在業(yè)務(wù)上頗具韌性，全年?duì)I收同比增長16%，毛利率提升至18.6%，L4級無人車業(yè)務(wù)也實(shí)現(xiàn)了從0到1的商業(yè)化突破，首年便創(chuàng)收6500萬元，成為市場上極少數(shù)具備L4規(guī)?；涞啬芰Φ纳鲜泄尽?/p>

這似乎驗(yàn)證了其“L2+L4雙輪驅(qū)動”戰(zhàn)略的可行性，也為這家科技公司披上了一層技術(shù)理想主義的光環(huán)。

然而硬幣的另一面，在營收增長的背后，是高達(dá)4.16億元的綜合虧損。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

與此同時，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出4.25億元、賬面現(xiàn)金僅剩6.91億元，為了維持運(yùn)轉(zhuǎn)和支撐高昂的研發(fā)投入，佑駕創(chuàng)新在上市不滿一年內(nèi)便兩次啟動配股融資，股價(jià)隨之震蕩下行，市值一度跌破40億港元的關(guān)鍵關(guān)口。

這不僅是佑駕創(chuàng)新一家公司的困境，更是整個智能駕駛行業(yè)“腰部力量”的集體焦慮。

在華為、地平線等科技巨頭與蔚小理等整車廠自研勢力的“上下夾擊”下，佑駕創(chuàng)新正面臨著前所未有的生存考驗(yàn)。

當(dāng)“講故事”的資本紅利期結(jié)束，當(dāng)“燒錢”的速度超過了“造血”的能力，佑駕創(chuàng)新能否在資金鏈斷裂前跑通L4的盈利模型？

這場關(guān)于時間、金錢與技術(shù)的生死豪賭，才剛剛進(jìn)入最殘酷的下半場。

1、財(cái)務(wù)黑洞與資本焦慮

翻開佑駕創(chuàng)新2025年的財(cái)報(bào)，一組組數(shù)據(jù)勾勒出企業(yè)當(dāng)前面臨的嚴(yán)峻財(cái)務(wù)現(xiàn)實(shí)。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年全年公司實(shí)現(xiàn)總收入7.59億元，同比增長16%。這一增速雖然較過往的高爆發(fā)期有所放緩，但在行業(yè)“內(nèi)卷”加劇的背景下仍屬不易；毛利率也穩(wěn)步提升，從2023年的14.28%微增至18.62%。

盡管毛利增加，但年內(nèi)綜合虧損總額卻高達(dá)4.16億元，較2024年的2.28億元同比擴(kuò)大了82.46%。

核心原因是研發(fā)投入激增。2025年，公司研發(fā)開支同比暴增113%至3.33億元。這筆巨額資金主要流向了兩個方向：一是維持L2+前裝量產(chǎn)方案的迭代，以應(yīng)對主機(jī)廠日益苛刻的智能化需求；二是全力輸血L4級自動駕駛技術(shù)的研發(fā)。

在智能駕駛行業(yè)，技術(shù)迭代以月為單位，一旦停止投入，意味著被市場淘汰。

其次，運(yùn)營成本也隨著業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)向而激增。年內(nèi)“小竹”無人物流車的發(fā)布與落地，讓佑駕創(chuàng)新從單純的軟件算法供應(yīng)商，轉(zhuǎn)型為需要承擔(dān)車輛制造、線下運(yùn)維的重資產(chǎn)運(yùn)營商。

（圖 / 佑駕創(chuàng)新官方微信公眾號）

2025年，公司銷售開支同比增長27%至9037萬元，主要用于新業(yè)務(wù)的推廣與品牌建設(shè)。這種“既要又要”的模式，直接導(dǎo)致了三項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)遠(yuǎn)超毛利總額，形成了巨大的經(jīng)營漏斗。

但對于一家高成長性的初創(chuàng)公司而言，比賬面虧損更令管理層焦慮的是現(xiàn)金流的枯竭。

財(cái)報(bào)顯示，2025年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出高達(dá)4.25億元，較上年的2.16億元幾乎翻倍。這意味著，公司的主營業(yè)務(wù)不僅沒有造血能力，反而成為了吞噬現(xiàn)金的黑洞。

截至2025年末，佑駕創(chuàng)新的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制現(xiàn)金及定期存款僅剩6.91億元。

按照當(dāng)前的消耗速度，在不考慮外部融資的情況下，公司的資金儲備僅能維持不到兩年的運(yùn)營。更危險(xiǎn)的是，公司的借款總額從2024年底的1.92億元激增至3.73億元，其中短期借款占比超過80%。

面對財(cái)務(wù)上的巨大壓力，佑駕創(chuàng)新在上市不滿一年內(nèi)，便采取了兩次折價(jià)配股融資的方式來“補(bǔ)血”。

2024年12月27日，佑駕創(chuàng)新在港交所主板掛牌上市，發(fā)行價(jià)為每股17港元。而到了2025年7月，公司為了緩解資金短缺的問題，首次采取了折價(jià)配股的方式，以低于市價(jià)的價(jià)格發(fā)行股票，吸引投資者認(rèn)購，以籌集資金。

或許是首次配股融資并未完全解決資金困境，2025年11月，公司再次進(jìn)行折價(jià)配股。這兩次配股，雖然在一定程度上為公司帶來了資金，緩解了短期的財(cái)務(wù)壓力，但也給公司帶來了諸多負(fù)面影響。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

折價(jià)配股會稀釋原有股東的股權(quán)比例，降低其持股價(jià)值，引發(fā)股價(jià)波動，甚至可能導(dǎo)致股價(jià)下跌。而且，頻繁的配股融資也向市場傳遞出公司資金鏈緊張、經(jīng)營狀況不佳的信號，影響投資者對公司的信心，進(jìn)而對公司的長期發(fā)展和市值穩(wěn)定造成不利影響。

加之巨大的虧損數(shù)額，如同懸在公司頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍，讓外界對佑駕創(chuàng)新的經(jīng)營狀況產(chǎn)生了擔(dān)憂。

多重因素的共同作用下，佑駕創(chuàng)新已然深陷增收不增利的泥潭，這不僅影響了公司的盈利能力，也為其后續(xù)發(fā)展埋下了隱患。

2、腰部玩家的生存夾縫

佑駕創(chuàng)新的財(cái)務(wù)困境，本質(zhì)上是其“腰部”市場定位在行業(yè)大洗牌中的尷尬折射。

在智能駕駛這個強(qiáng)者恒強(qiáng)的賽道上，作為第三方供應(yīng)商的佑駕創(chuàng)新，正遭遇著來自高端自研勢力和低端價(jià)格戰(zhàn)的雙重?cái)D壓。

事實(shí)上，在乘用車智能駕駛的高端市場，競爭格局已趨于固化。華為、地平線等第三方供應(yīng)商上已經(jīng)通過中高低端的配置和價(jià)格布局，幾乎牢牢占據(jù)主機(jī)廠的核心供應(yīng)鏈。

拋開產(chǎn)品技術(shù)強(qiáng)弱不談，現(xiàn)有的頭部供應(yīng)商更大的優(yōu)勢在于，其對于供應(yīng)鏈的掌控能力以及規(guī)?；芰Γ@一能力才是企業(yè)延續(xù)以及主機(jī)廠看重的關(guān)鍵所在，100萬輛也被智駕廠商公認(rèn)為是現(xiàn)金流和數(shù)據(jù)閉環(huán)拐點(diǎn)。

譬如地平線就通過“芯片+算法”的開放生態(tài)，與大眾、理想等車企實(shí)現(xiàn)深度綁定模式，讓其從原本的硬件供應(yīng)商轉(zhuǎn)型為軟硬一體的智駕方案解決商，迅速上量，并打開了生存關(guān)口。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

而二線廠商缺乏龐大的客戶群來分?jǐn)偩揞~研發(fā)成本，這導(dǎo)致同等算力下的方案性價(jià)比極低，進(jìn)一步導(dǎo)致拿不到新訂單。

另一方面，自研之風(fēng)在主機(jī)廠蔓延。

“蔚小理”等造車新勢力堅(jiān)持全棧自研，將智能駕駛作為整車的核心靈魂，對外部供應(yīng)商的需求趨于收斂，這使得佑駕創(chuàng)新在爭奪頭部車企的高階智駕定點(diǎn)時，面臨巨大的競爭壓力。

尤其是在低階輔助駕駛市場，競爭則更為慘烈。隨著L2級智駕功能的普及，主機(jī)廠對成本的控制達(dá)到了極致，價(jià)格戰(zhàn)成為常態(tài)。為了拿到更多定點(diǎn)，供應(yīng)商們不得不以犧牲毛利為代價(jià)，求得一隅空間。

更重要的是，在這樣的產(chǎn)業(yè)背景之下，資本市場變得極度挑剔，融資熱度顯著降溫，資金只愿意押注頭部企業(yè)，導(dǎo)致腰部廠商資金鏈極易斷裂。

財(cái)報(bào)顯示，佑駕創(chuàng)新的iSafety（低階輔助駕駛）業(yè)務(wù)收入在2025年出現(xiàn)明顯下滑，僅為3.41億元。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

這種“斷臂求生”的策略雖然保住了現(xiàn)金流，但也意味著公司在這一傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域的市場份額正在被侵蝕。

佑駕創(chuàng)新在接受「子彈財(cái)經(jīng)」采訪時表示，該收入的階段性調(diào)整，是減少了部分毛利率較低、盈利性不足的項(xiàng)目。

但“上下夾擊”的局面，確實(shí)使得佑駕創(chuàng)新的議價(jià)能力被極度壓縮。

更關(guān)鍵的是，作為Tier 1供應(yīng)商，佑駕創(chuàng)新在核心硬件上依賴外采，導(dǎo)致其毛利率遠(yuǎn)低于地平線等擁有自研芯片的企業(yè)。

在行業(yè)普遍“賠本賺吆喝”的背景下，缺乏核心硬件定價(jià)權(quán)的佑駕創(chuàng)新，只能依靠精細(xì)化運(yùn)營和供應(yīng)鏈協(xié)同來維持微薄的利潤空間。這種“腰部”困境，使得公司難以通過單一的前裝業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)自我造血。

面對“腰部困境”，佑駕創(chuàng)新正試圖走出一條“技術(shù)復(fù)用、雙輪驅(qū)動”的差異化突圍之路。

簡單來說，就是一方面利用L2+前裝業(yè)務(wù)為L4“輸血”與“鋪路”，通過技術(shù)復(fù)用實(shí)現(xiàn)成本攤薄，另一方面用L4場景下積累的數(shù)據(jù)為L2+“探路”與“升級”，提升城區(qū)NOA等高階智駕功能的可靠性。

（圖 / 佑駕創(chuàng)新官方微信公眾號）

這套邏輯，是目前市面上技術(shù)玩家普遍采用的飛輪式技術(shù)路徑。

但佑駕創(chuàng)新的問題在于，身為基本盤的L2低階業(yè)務(wù)已經(jīng)出現(xiàn)下滑，在客戶粘性和毛利率都出現(xiàn)波動的情況下，高階方案短期內(nèi)也難以反哺業(yè)務(wù)。

顯然，在同質(zhì)化的競爭中，更強(qiáng)大的技術(shù)壁壘和商業(yè)信譽(yù)，才是實(shí)現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)、逃離腰部困境的關(guān)鍵。

3、L4豪賭的勝負(fù)手

面對前裝業(yè)務(wù)的紅海競爭，佑駕創(chuàng)新將破局的希望寄托在了高階技術(shù)路徑之上，即無人物流車上。

這不僅是公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的核心，更是其試圖擺脫“腰部”困境、實(shí)現(xiàn)價(jià)值重估的唯一勝負(fù)手。

2025年9月，佑駕創(chuàng)新正式發(fā)布“小竹”無人物流車品牌，推出了T5、T8兩款核心車型。

市場的反饋也出乎意料地迅速。在發(fā)布后僅數(shù)月，“小竹”無人車便在深圳、廣州、長沙等18個城市落地。

（圖 / 佑駕創(chuàng)新官方微信公眾號）

官方信息顯示，截至2025年，公司L4無人物流車業(yè)務(wù)的客戶構(gòu)成以大B端客戶為主，涵蓋物流與出行運(yùn)營商，以及快遞、冷鏈、農(nóng)批、酒店等行業(yè)場景客戶。

截至2025年底，無人物流車的合作規(guī)模已突破6000臺，L4業(yè)務(wù)首年即實(shí)現(xiàn)營收6500萬元，且下半年?duì)I收環(huán)比暴增450%。

但在新業(yè)務(wù)擴(kuò)張的同時，巨大的資本開支和運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)也裹挾而來。與輕資產(chǎn)的軟件授權(quán)模式不同，無人物流車業(yè)務(wù)需要公司承擔(dān)車輛制造、電池?fù)p耗、線下運(yùn)維等一系列重資產(chǎn)投入。

據(jù)「子彈財(cái)經(jīng)」了解到，如今無人物流產(chǎn)業(yè)正處于從技術(shù)驗(yàn)證邁向規(guī)?；逃玫谋l(fā)前夜，尤其是隨著整個產(chǎn)業(yè)鏈的日漸成熟，硬件成本的下滑和技術(shù)復(fù)用成本的顯現(xiàn)，讓無人物流產(chǎn)業(yè)的商業(yè)化前景更加明晰。

但不同于主流的賣車給用戶的模式，由于無人物流廣泛地對接B端用戶，尤其是快遞物流等成本核算嚴(yán)格的客戶群體，在成本的考量下，“銷售+租賃+定制化解決方案”成為更多客戶的成本優(yōu)選。

這意味著，成本的折舊、產(chǎn)品的維護(hù)所帶來的重資產(chǎn)投入，讓自身尚未盈利的佑駕創(chuàng)新，同時需要維持L2+的規(guī)模化交付和L4的商業(yè)化擴(kuò)張。

這無疑是在走鋼絲。

此外，行業(yè)端的賽道競爭更加白熱化。新石器、九識智能等競爭對手早已布局多年，在硬件迭代和場景數(shù)據(jù)積累上占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，更具競爭力的單車成本和全國性的運(yùn)維網(wǎng)絡(luò)，讓頭部企業(yè)迅速掠奪市場份額，也奠定了目前頭部雙強(qiáng)的競爭格局。

面對當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)競爭格局，佑駕創(chuàng)新回應(yīng)「子彈財(cái)經(jīng)」時表示，當(dāng)前競爭是技術(shù)實(shí)力、商業(yè)化能力與生態(tài)協(xié)同能力的綜合比拼，而公司依托“L2+L4”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，不僅具有獨(dú)立第三方供應(yīng)商靈活性、中立性和技術(shù)復(fù)用優(yōu)勢，并且是能提供無人車整車與運(yùn)營服務(wù)的新型Tier 1，在行業(yè)擁有獨(dú)特價(jià)值。

但作為后來者，在價(jià)格戰(zhàn)初現(xiàn)的當(dāng)下，佑駕創(chuàng)新能否通過規(guī)模效應(yīng)攤薄成本，仍是未知數(shù)。

為了緩解國內(nèi)市場的內(nèi)卷壓力，佑駕創(chuàng)新將目光投向了海外。公司已與智駕大陸（大陸集團(tuán)與地平線合資公司）達(dá)成合作意向，借助其全球渠道加速無人物流車出海。同時，公司已在沙特阿拉伯?dāng)孬@訂單，計(jì)劃2030年前完成1000輛部署。

（圖 / 佑駕創(chuàng)新官方微信公眾號）

最新消息顯示，佑駕創(chuàng)新還與Ideas Group Pty Ltd簽訂了1600臺“小竹無人車”的批量采購合同，部署澳大利亞與東南亞市場。

站在IPO周年的節(jié)點(diǎn)上，佑駕創(chuàng)新正處于命運(yùn)的十字路口。這不僅是一場關(guān)于技術(shù)的博弈，更是一場關(guān)于時間與現(xiàn)金流的殘酷考驗(yàn)。

佑駕創(chuàng)新目前正處于一場“與時間賽跑”的生死局中。

身處“財(cái)務(wù)黑洞”中的佑駕創(chuàng)新，不僅要證明其L4無人車的技術(shù)能力，更要講清楚規(guī)模化盈利的現(xiàn)實(shí)故事。

在“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”與內(nèi)卷并存下，如何平衡短期生存與長期愿景，將是考驗(yàn)這家技術(shù)型公司的最高難題。

*文中題圖來自：佑駕創(chuàng)新官方微信公眾號。