負實際利率帶來的資金大移動

中央銀行獨立性的重要理由——為了保護我們存款的價值

中央銀行獨立于政治，這一點極為重要。在美國，特朗普總統(tǒng)試圖向美聯(lián)儲（FRB，美國的中央銀行）施壓，迫使其降息；在日本，也有政治家發(fā)表“日本銀行是政府的子公司”之類的言論。政府試圖這樣影響中央銀行的金融政策，是極其危險的。之所以危險，是因為我們至今儲蓄的錢的價值很可能下降，而且今后領(lǐng)取的工資的價值也很可能下降。

讓我們更深入地思考一下第一章所說的“錢”是什么及其作用。據(jù)說“錢”基本上有三個作用。

第一是“價值尺度”。你的勞動每小時值多少錢？衡量這個價值的就是“錢”。然后，用這一小時勞動獲得的“錢”能買什么物品或服務(wù)？衡量可購買的物品或服務(wù)價值的，也是“錢”。

“錢”的第二個作用是“交換手段”。能夠作為“價值尺度”使用的“錢”，也承擔著“交換”的作用。只要知道你一小時的勞動價值與某個物品或服務(wù)的價值相同，就可以交換。錢承擔著衡量價值和進行交換的作用。

“錢”的第三個作用是“價值儲藏”。我想大家不會把通過勞動獲得的“錢”立刻全部換成物品或服務(wù)，而是會想將一部分存起來用于將來。這就是錢的三個作用。

考慮這三個作用時，就會明白“錢”本身的價值穩(wěn)定非常重要。如果“錢”本身的價值變得不穩(wěn)定，我們就無法知道一小時的勞動應(yīng)該收取多少“錢”才合適。這樣一來，交換也會變得困難。而且，即使為了將來而存起來，如果存起來的“錢”價值下降，那也會令人沮喪。

這里，可能有人會想“‘錢的價值下降’是什么意思？” “錢的價值下降”，直截了當?shù)卣f就是“物品和服務(wù)的價格上漲”。也就是物價上漲，即“通貨膨脹”。

你的勞動“價值”在短期內(nèi)不會改變。當然，隨著經(jīng)驗和技能的積累，“價值”會上升，但一兩年內(nèi)不會發(fā)生那么大變化。而且，雞蛋、面包、大米、家具、汽車等物品，以及公共交通、通信服務(wù)、電、燃氣、美容院等服務(wù)，其“價值”也不會發(fā)生太大變化。雞蛋、面包、大米可能比以前更好吃了，但用于填飽肚子的“價值”沒有太大變化。乘坐電車或巴士去某個地方，以及互聯(lián)網(wǎng)、電、燃氣在日常生活中的價值，也不會那么容易改變。

但是，當能夠衡量物品和服務(wù)的價值并進行交換的“錢”的價值下降時，物品和服務(wù)的“價格”就會上漲。

那么，“試圖保護貨幣價值”的是誰呢？那就是中央銀行。最初，“錢”是由政府發(fā)行的。但是，政府發(fā)行“錢”會產(chǎn)生不便。因為政治家獲得國民的人氣很重要，為了在選舉中獲勝，他們會想不斷地印刷和發(fā)放“錢”。據(jù)說日本印刷制造一張一萬日元紙幣的成本約為20-30日元，所以大量印刷并分發(fā)給國民，可以低成本地提高支持率。而且，實際上，如果采用政府發(fā)行紙幣的制度，結(jié)果往往會過度發(fā)行，引發(fā)通貨膨脹，因此作為人類的智慧，中央銀行被設(shè)立，建立了統(tǒng)一承擔紙幣發(fā)行權(quán)的制度。

曾經(jīng)，包括日本在內(nèi)的一些國家引入了“金本位制”。這是一種以黃金作為貨幣發(fā)行擔保，只發(fā)行所持黃金相應(yīng)數(shù)量紙幣的制度。也就是說，只要將紙幣拿到中央銀行，就一定能夠兌換成等額的黃金。在這一制度下，紙幣的價值非常穩(wěn)定，但即使經(jīng)濟增長，也只能發(fā)行所持黃金相應(yīng)數(shù)量的紙幣，因此存在制約，所以現(xiàn)在沒有國家采用“金本位制”。但取而代之，紙幣開始基于中央銀行的信用發(fā)行。

有時會聽到“非選舉產(chǎn)生的中央銀行職員擅自決定金融政策不合理”之類的意見，但中央銀行的作用是，在酒會熱鬧非凡時，為了防止大家喝得過于爛醉，負責收走酒瓶。因此，這不是由受歡迎的人選出來做的工作。當然，這并不意味著可以隨便亂來。不過，市場會對中央銀行的金融政策進行評價。如果實行過于糟糕的金融政策，市場和實體經(jīng)濟將會混亂。中央銀行金融政策的成果，不應(yīng)通過選舉來衡量，而應(yīng)通過市場和實體經(jīng)濟的穩(wěn)定、貨幣價值的穩(wěn)定（即穩(wěn)定的通脹率）來衡量。從某種意義上說，當前超日元貶值的進展，也是市場在評價金融政策。

然而，我對當前的趨勢感到悲觀。像現(xiàn)在這樣，政府開始過度影響中央銀行的金融政策，一旦開始就很難停止。而其結(jié)果將導致相當嚴重的通貨膨脹、物價上漲，這一結(jié)局并不難預測。

即使中央銀行和利率可以控制，貨幣價值也無法控制

最近，無論以美元計價還是以日元計價，黃金價格都在持續(xù)上漲。即使不斷刷新歷史最高紀錄，上漲勢頭仍在持續(xù)。這不是黃金的“價值”在提高，而是“錢”的價值在下降。尤其是在美國，特朗普總統(tǒng)試圖迫使美國中央銀行美聯(lián)儲降息，或在人事方面加以控制。日本銀行也一直在協(xié)助政府發(fā)行債務(wù)。市場敏銳地察覺到“錢”的價值下降，這導致黃金“價格”上漲。而比美元貶值更甚的是日元，因此日元計價黃金價格的漲幅大于美元計價黃金價格的漲幅。

正如在美國和日本所看到的那樣，只要政府愿意，就可以行使對中央銀行的影響力來控制利率。過去，人們認為即使中央銀行也無法控制長期利率，中央銀行只能通過控制短期利率來影響長期利率。但是，前日本央行行長黑田東彥向世界展示了，他可以輕而易舉地壓制長期利率（見圖表38）。這對中央銀行來說是禁忌手段，那就是以一定利率水平全額購買國債。實施這種政策，我認為會給未來的金融政策留下巨大禍根。

但是，如果人為地筑壩攔阻河流，水就會尋找其他路徑流動。那其他的路徑就是貨幣價值、匯率。為了控制利率而大量發(fā)行貨幣購買國債，貨幣價值當然會下降。外匯市場是巨大的，只要資本流動自由化，就不可能控制匯率。也就是說，當前正在進行的日元貶值，也可以說是政府與中央銀行試圖控制利率所產(chǎn)生的不良后果。

比特幣與穩(wěn)定幣的區(qū)別

在說明了中央銀行獨立性的重要性和“錢”的作用之后，為了便于理解這個問題，請允許我稍微偏離一下主題，來談?wù)劚忍貛藕头€(wěn)定幣（見圖表39）。

首先，比特幣、以太坊等并非由政府或中央銀行發(fā)行的貨幣，而是由全球計算機在網(wǎng)絡(luò)上去中心化管理交易的機制（區(qū)塊鏈）運營的“加密資產(chǎn)（數(shù)字資產(chǎn)）”。

這些數(shù)字資產(chǎn)價值波動很大，因此無法履行上述“錢”的三個功能。所以，或許從一開始就不應(yīng)該稱之為“幣”。本來，如果用美元計價來衡量其價值，并因其上下波動而談?wù)摗百嵙恕?、“賠了”的時候，它就已經(jīng)不是“錢”了。

而且，它不像我們平時使用的貨幣那樣，有中央銀行之類的機構(gòu)努力穩(wěn)定其價值。且不論中央銀行金融政策的好壞，有人試圖穩(wěn)定其價值的貨幣，與沒有人對其價值負責的比特幣、以太坊，是完全不同的東西。

當然，我并非因此否定比特幣或以太坊的存在。在技術(shù)飛速發(fā)展的世界中，“數(shù)字資產(chǎn)”作為資產(chǎn)的意義我覺得很有意思。不過，我個人并沒有投資數(shù)字資產(chǎn)。無論是貨幣、股票還是債券，這些資產(chǎn)都有人試圖對其價值負責。且不論其手段優(yōu)劣、成敗與否，都存在負責人。但是，數(shù)字資產(chǎn)沒有這樣的人。這就是我耿耿于懷的地方。

資產(chǎn)中還有黃金等大宗商品。這些也沒有人試圖對其價值負責，但黃金等大宗商品存在“實際需求”。而數(shù)字資產(chǎn)沒有“實際需求”。既沒有實際需求，也沒有人試圖對其價值負責，因此在各種資產(chǎn)中，數(shù)字資產(chǎn)的價格波動率往往較大，屬于高風險資產(chǎn)。

與此相對，穩(wěn)定幣的性質(zhì)完全不同。經(jīng)常有人問我“穩(wěn)定幣”和“比特幣”有什么區(qū)別？穩(wěn)定幣是兼具我們平時使用的貨幣和數(shù)字資產(chǎn)優(yōu)點的東西。我認為穩(wěn)定幣才應(yīng)該被稱為“虛擬貨幣”。比特幣和以太坊不是貨幣，所以不應(yīng)稱為“虛擬貨幣”，而應(yīng)稱為“加密資產(chǎn)”。

穩(wěn)定幣是由發(fā)行主體持有存款或國債，以此作為擔保，利用區(qū)塊鏈技術(shù)發(fā)行的。也就是說，不應(yīng)將穩(wěn)定幣視為一種資產(chǎn)類別。從資產(chǎn)類別來說，穩(wěn)定幣屬于我們目前使用的“貨幣”的一種。不同之處在于匯款方式。這個“匯款方式”正是穩(wěn)定幣的關(guān)鍵所在。

穩(wěn)定幣中，有以美元為擔保的Tether（USDT）和USD Coin（USDC），以及以日元為擔保的JPYC等。Tether和USDC基本上保持1美元=1 USDT、1美元=1 USDC的關(guān)系，JPYC保持1日元=1 JPYC的關(guān)系。雖然會有一些波動，但基本上這些關(guān)系成立。因此，穩(wěn)定幣似乎基本能夠履行上述“錢”的三個功能。

穩(wěn)定幣優(yōu)于我們熟悉的“錢”的地方在于，匯款和結(jié)算方便且成本低廉。使用“錢”進行匯款或結(jié)算時，最終需要通過銀行賬戶。即使使用Suica、PayPay、信用卡等電子支付，最終也是銀行存款中的“錢”在流動。

而穩(wěn)定幣利用區(qū)塊鏈技術(shù)，即使國際匯款也可以不通過銀行進行，非常方便。此外，即使沒有銀行賬戶的人，只要有互聯(lián)網(wǎng)和錢包就可以使用。

但是，它也有比“錢”更令人不安的地方，那就是發(fā)行主體的可靠性。發(fā)行主體是否真的持有與穩(wěn)定幣發(fā)行額等額的美元或日元？如果發(fā)行主體因某種原因破產(chǎn)怎么辦？這些讓人有些不安。此外，如何應(yīng)對洗錢也是一個重要課題。

另外，在討論這類話題時，常常會提到“中央銀行數(shù)字貨幣（CBDC）”。這是我們目前使用的“錢”本身的數(shù)字化發(fā)行。也就是說，穩(wěn)定幣是由民間企業(yè)或非政府組織以“錢”為擔保發(fā)行的，而CBDC則是由發(fā)行“錢”的中央銀行直接發(fā)行數(shù)字貨幣。不過，CBDC一旦引入，將對社會產(chǎn)生相當大的沖擊。首先，銀行可能變得不再必要。在當今世界，存款吸收和結(jié)算的核心是銀行。如果引入CBDC，這些工作由中央銀行直接來做會更有效率。但也會產(chǎn)生由誰來承擔貸款審查和實際貸款業(yè)務(wù)的問題。此外，個人隱私可能受到侵犯，政府權(quán)力可能擴大。如果CBDC發(fā)行并普及，理論上中央銀行可以掌握所有資金的流向。雖然有助于防止違規(guī)，但所有購物、投資、匯款的數(shù)據(jù)都會被中央銀行掌握，一旦政府介入，就會導致政府權(quán)力擴大。

CBDC的引入很可能會極大地改變當前的金融體系。因此，像美國這樣持謹慎或否定態(tài)度的國家也存在。