經(jīng)濟學(xué)人的這篇文章，可以幫助我們回答核心問題。

最近，經(jīng)濟學(xué)人上刊登了一篇文章，這篇文章的核心主題其實就一個，即創(chuàng)新精神帶來經(jīng)濟增長，但與此同時，地產(chǎn)導(dǎo)致積累的大量債務(wù)，仍然拖累消費。

而這種結(jié)構(gòu)性的矛盾，恰恰正是消費疲軟的核心原因。

該文章以江西鷹潭為例，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)區(qū)聚集著大量從事工業(yè)數(shù)字化技術(shù)的企業(yè)，處處散發(fā)著科技氣息，國家級通信實驗室也在當(dāng)?shù)亟⒘艘蛔冗M研究中心。

過去十年，鷹潭當(dāng)?shù)赝苿觽鹘y(tǒng)銅產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，為新興科技企業(yè)生產(chǎn)高端零部件，到2025年，鷹潭的人均GDP已經(jīng)超過了省會城市南昌，而十年前，鷹潭的人均GDP還比省會低四分之一。

創(chuàng)新帶來技術(shù)進步，而技術(shù)進步又會導(dǎo)致人均GDP的增長，但與此同時，仍然不能忽略地產(chǎn)下行帶來的負面對沖。

根據(jù)高盛的預(yù)測，到2029年，我國高端制造業(yè)每年將穩(wěn)定貢獻約1個百分點的實際GDP增長。但與此同時，地產(chǎn)行業(yè)下行帶來的拖累同樣也將持續(xù)數(shù)年。

而房地產(chǎn)問題，在2024年和2025年分別拉低了約2個百分點的經(jīng)濟增速。

約翰斯·霍普金斯大學(xué)的安遠遠指出，在現(xiàn)代經(jīng)濟史上，從未有哪個大國一邊全力押注高端科技投資，一邊同時應(yīng)對經(jīng)濟放緩和地方債務(wù)問題。

經(jīng)濟學(xué)人文章認(rèn)為，未來幾年，地產(chǎn)帶來的沖擊雖然會逐漸減弱并最終消失，但新的增長引擎同樣十分脆弱，新能源汽車需求減弱、長期貿(mào)易摩擦以及能源問題，這些考驗仍然存在。

文章把這稱為新舊動能轉(zhuǎn)換。

而舊動能是什么？

其實就是WTO帶來的城鎮(zhèn)化浪潮。進入WTO后，一開始是東部發(fā)達地區(qū)的工廠雇傭來自內(nèi)陸的低收入農(nóng)民工，而這些農(nóng)民工由于無法在大城市獲得戶籍，往往就把收入投入家鄉(xiāng)房地產(chǎn)市場。

在持續(xù)二十年的房地產(chǎn)繁榮時期，即便是最小的縣城也在建起大量高層住宅。而每年更是有數(shù)千萬建筑工人為此工作，大量消耗低端工業(yè)產(chǎn)品，高速鐵路也延伸到了最貧困的縣城。

而這背后的一切投資，都依賴地方舉債。

統(tǒng)計顯示，目前地方債務(wù)規(guī)模已經(jīng)達到60萬億，這相當(dāng)于GDP的43%，相比之下，美國地方債務(wù)占GDP的比例只有12%。

而對那些最貧困的地區(qū)來說，他們也往往最依賴靠債務(wù)驅(qū)動的發(fā)展模式，大規(guī)模建設(shè)住房、公路和橋梁。

這種模式讓各地偏遠地區(qū)都擁有令人驚嘆的基礎(chǔ)設(shè)施，但與此同時，當(dāng)?shù)匾脖池摿司揞~債務(wù)。

而這些昂貴的公共工程，至今沒有產(chǎn)生足夠收入來償還債權(quán)人。

而今天，投資則開始集中流向范圍更窄、增長更快的創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)。

過去12年，國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金累計募集資金約6870億元，而地方基金管理機構(gòu)掌握的資金規(guī)模去年增至近4000億元，比2024年增加75%。

去年12月，1000億的國家創(chuàng)新投資引導(dǎo)基金成立，重點投資航空航天、半導(dǎo)體、腦機接口和量子技術(shù)。

許多地方、包括小城市，也開始利用財政收入和地方國企資金設(shè)立類似基金。

各地紛紛建立“高新區(qū)”、“人工智能產(chǎn)業(yè)園”，通過稅收優(yōu)惠吸引創(chuàng)新企業(yè)。

這些創(chuàng)新企業(yè)被寄予厚望，希望它們能夠創(chuàng)造稅收收入，并幫助地方擺脫債務(wù)問題。在地方等待屬于自己的“deepseek時刻”期間，國家也在不斷放寬債務(wù)償還要求，為地方爭取時間。

而這種模式，在一定程度上是成功的。

例如北京、杭州、上海和深圳都擁有吸引人才和資金的能力，而全國有70%的人工智能投資都將流向這四座城市。

野村證券的陸挺認(rèn)為，這將進一步帶動住房需求，并推動這些城市的房地產(chǎn)市場復(fù)蘇。

其他城市也取得了類似成果，例如合肥，最近幾年也培育出多個明星企業(yè)。京東方在合肥設(shè)有顯示面板工廠，蔚來汽車也在這里生產(chǎn)整車，科技訊飛源自當(dāng)?shù)馗咝?，而合肥還參與創(chuàng)辦了國內(nèi)領(lǐng)先的先進存儲芯片制造商長鑫存儲。

但同樣的，類似的路徑，不可能所有城市都能夠成功。

2021年，宜春投資23億建設(shè)新能源汽車工廠，希望借此提升制造業(yè)層級，但和深圳合肥等成功汽車產(chǎn)業(yè)集群不同，這座工廠缺乏完善供應(yīng)鏈和技術(shù)人才支持。

最終，工廠不得已停產(chǎn)。

除此之外，對一些偏遠地區(qū)來說，尖端技術(shù)也很難融入當(dāng)?shù)貍鹘y(tǒng)經(jīng)濟體系，自然也很難為當(dāng)?shù)鼐用駝?chuàng)造就業(yè)機會。

創(chuàng)新是絕對的好事，但如果所有城市地區(qū)都朝著一個方向創(chuàng)新、一個方向競爭的時候，這種競爭壓力就會壓低價格，并提高產(chǎn)品質(zhì)量。

看起來是好事，但最終競爭勝出的企業(yè)一定是極少數(shù)的，而且主要集中在人才和資源更豐富的大城市，而不是偏遠地區(qū)。

至于利潤，則更加稀缺。

今年4月，全國工業(yè)企業(yè)虧損比例升至約32%的歷史最高水平。而2011年時，這一比例只有10%，即使是在1998年亞洲金融危機期間，虧損比例也沒有達到如今水平。

與此同時，企業(yè)債務(wù)水平還在不斷攀升。

凱投宏觀指出，我國企業(yè)目前欠國內(nèi)銀行和債券投資者的債務(wù)規(guī)模是2019年的兩倍，而同期GDP相比之下只增長了三分之一。

為什么會這樣？

對企業(yè)來說，因為有補貼資金的存在，這可能會讓企業(yè)逐漸偏離真正有生產(chǎn)力和競爭力的活動，轉(zhuǎn)而開始追逐重點扶持產(chǎn)業(yè)中的補貼資金。

最近某企業(yè)CEO頻頻高調(diào)發(fā)言，還說要進軍數(shù)百個行業(yè)，背后可能就存在類似的利益動機。

國際貨幣基金組織三位經(jīng)濟學(xué)家去年的一項研究顯示，過去十余年間，產(chǎn)業(yè)補貼實際上使全要素生產(chǎn)率下降了約1.2%。

換句話說，在沒有產(chǎn)業(yè)補貼的情況下，經(jīng)濟資源配置效率本來可以更高。

其實類似的爭論，我們早已經(jīng)聽過了，其中最知名的就要數(shù)經(jīng)濟學(xué)家張維迎和林毅夫就產(chǎn)業(yè)補貼的辯論，而如今這個問題的答案，仍然是仁者見仁智者見智。

根據(jù)該研究的估算，因為產(chǎn)業(yè)補貼的存在，導(dǎo)致GDP比原本水平低約2%，相當(dāng)于每年減少約4000億美元增加值。

聽起來不可思議。但背后的邏輯是：企業(yè)越是沉迷于爭奪補貼和通過降價爭奪客戶，就越難獲得利潤。

當(dāng)企業(yè)沒有足夠的利潤時，員工收入、消費都會跟著受到影響，繼而影響到宏觀GDP的增減。

而過去十幾年，內(nèi)陸省份占全國工業(yè)GDP的比重也在持續(xù)下降，2013年時還接近48%，2025年這一比例已經(jīng)降至36%。

這對國內(nèi)規(guī)模約3億至4億的低技能勞動力群體，也構(gòu)成了巨大挑戰(zhàn)。

因為隨著資源越來越集中于前沿科技領(lǐng)域，更多的人被排除在增長成果之外；答案也很簡單，不管是AI還是高端制造業(yè)，對普通人來說，其實影響也微乎其微，高端制造業(yè)不會帶給普通人太高的收入增長，而AI帶來的財富增長，更是離普通人遠之又遠。

這也可以從側(cè)面解釋，為什么過去短短幾年時間，靈活就業(yè)群體就突破到了3億大關(guān)。

今年3月，居民銀行貸款余額同比出現(xiàn)歷史上首次下降；到了4月份，社會消費品零售總額同比僅增長0.2%，消費和居民貸款意愿的低迷，其實就是對未來預(yù)期收入的佐證。

除此之外，地方債務(wù)拉高帶來的影響，也不容忽視。這會帶來一個金融壓抑稅，也就是對居民儲蓄的超額提取。

這幾年各地都在搞化債，把地方城投平臺的表外債轉(zhuǎn)回表內(nèi)。而化債有兩個代價，一是地方要對這些爛賬做顯性擔(dān)保，二是利息必須大幅降低。

過去這些城投債一年利息高達6%，現(xiàn)在強行壓到了2.5%甚至更低。城投債利息降低，意味著銀行賺到的錢越來越少，銀行該怎么辦？

目前國內(nèi)銀行的息差只有1.3%左右，遠低于全球銀行業(yè)1.8%的警戒線，為了維持運轉(zhuǎn)，銀行只能瘋狂壓低存款利率。

現(xiàn)在一年期存款利率已經(jīng)跌破1%，活期基本進入實質(zhì)性的零利率時代，這意味著，銀行本該支付給我們的利息，現(xiàn)在不付了，這在實質(zhì)上，等于多交了一筆稅。

而今天的居民存款率又極高，這筆海量的居民儲蓄就變成了一筆低成本資金，被拿去填補各種債務(wù)窟窿，這就是金融壓抑稅。

這在一定程度上，又限制了居民消費意愿。

最終，要想真正將創(chuàng)新融入到居民消費中，真正要解決的，還是分配問題，即創(chuàng)新帶來的紅利，能不能真正分配給大眾，而不是只在有限的圈子里繞。

這才是最重要的。

end.