唯物的中國(guó)芯片產(chǎn)業(yè)深度觀察

當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月12日，埃隆·馬斯克旗下火箭公司SpaceX在納斯達(dá)克上市，當(dāng)日收盤價(jià)160.95美元，總市值達(dá)2.1萬(wàn)億美元。這是華爾街史上最大規(guī)模的投機(jī)性上市之一，引發(fā)全球市場(chǎng)高度關(guān)注。

SpaceX的兩家主承銷商高盛、摩根士丹利的交易員，在IPO當(dāng)天應(yīng)馬斯克要求，向“超額配售權(quán)”（俗稱綠鞋期權(quán)）致敬，在交易現(xiàn)場(chǎng)統(tǒng)一穿上綠色運(yùn)動(dòng)鞋。馬斯克隨后在社交媒體發(fā)布了人人足踏綠鞋的照片。

因?yàn)?，在這場(chǎng)“世紀(jì)IPO”中，募資額原定750億美元，而市場(chǎng)申購(gòu)額突破2500億美元，幾乎是原計(jì)劃的4倍。按照綠鞋期權(quán)，承銷商再發(fā)15%的新股（從大股東手里暫時(shí)借的，股價(jià)上漲再還給大股東），順應(yīng)“大好形勢(shì)”。

馬斯克的財(cái)富亦水漲船高，其資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于世界第20大經(jīng)濟(jì)體。2002年他創(chuàng)立SpaceX，目前持有42%的股權(quán)，此次IPO使他成為全球首位身家超過(guò)1萬(wàn)億美元（1.1萬(wàn)億）的富豪，比第2名到第5名富豪的財(cái)富加起來(lái)還多；世界上只有19個(gè)國(guó)家的GDP能超過(guò)馬斯克的個(gè)人財(cái)富。

6月12日，在美國(guó)紐約時(shí)報(bào)廣場(chǎng)，人們通過(guò)大屏幕觀看SpaceX首次公開募股股票上市交易慶祝活動(dòng)/新華社記者 劉亞南 攝

與此同時(shí)，SpaceX的上市，正拉開一系列超大規(guī)模上市的序幕。人工智能初創(chuàng)公司中的“歡喜冤家”Anthropic和OpenAI于6月初秘密遞交上市申請(qǐng)，估值均接近1萬(wàn)億美元，最快秋季登陸美股。

此次SpaceX的IPO，意義絕不限于馬斯克個(gè)人財(cái)富增長(zhǎng)，還揭示了三個(gè)重要風(fēng)向：硅谷科技企業(yè)治理如何走向“獨(dú)裁”；xAI和社交媒體X并入SpaceX，馬斯克的布局如何貼合AI、航天兩大風(fēng)口；SpaceX和兩家AI巨頭先后上市，與美國(guó)宏觀利率、私募市場(chǎng)流動(dòng)性如何密切相關(guān)。

歸根結(jié)底，在硅谷，科技行業(yè)總是要服從資本邏輯。馬斯克作為“全球頂級(jí)資本操盤手”，用SpaceX的上市親自演示了極為生動(dòng)的“資本游戲”。

馬斯克“一手遮天”

在馬斯克之前，硅谷“一手遮天”的創(chuàng)始人也不是沒有，但都沒有馬斯克這樣“引發(fā)熱議”。

馬斯克持有SpaceX的40.5%—42%的股份，同時(shí)掌握高達(dá)82.4%的絕對(duì)投票權(quán)。這種低股權(quán)、高控制權(quán)的結(jié)構(gòu)，來(lái)源于SpaceX的特殊“雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)”——馬斯克手里的Class B股票，一股頂十票，而公開市場(chǎng)發(fā)售的Class A股票，一股算一票。

即使馬斯克的股權(quán)沒到一半，也足以在公司實(shí)行“獨(dú)裁”治理。

在美股萬(wàn)億美元市值的科技公司中，創(chuàng)始人能有這樣“恐怖”的公司控制權(quán)力是很罕見的。

上一個(gè)“登峰造極”的是Meta創(chuàng)始人扎克伯格。他持有13.5%的股份，擁有61%的投票權(quán)。Meta也采用“雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)”，扎克伯格牢牢把持具有超級(jí)投票權(quán)的Class B股票。在華爾街，Meta常被戲稱為“扎克伯格的個(gè)人王國(guó)”，只要他不點(diǎn)頭，任何股東和董事會(huì)決議都沒法通過(guò)。

馬克·扎克伯格/圖源：新華社

馬斯克的汽車公司特斯拉，一直在圍繞“控制權(quán)”扯皮。馬斯克持有特斯拉約13%—20.5%的股份，但特斯拉依然采用“一股一票”的傳統(tǒng)制度，導(dǎo)致馬斯克的話語(yǔ)權(quán)不大。近年，馬斯克強(qiáng)烈要求董事會(huì)給予他25%的投票控制權(quán)，并威脅把AI業(yè)務(wù)移出特斯拉。

其實(shí)，“同股不同權(quán)”算是硅谷科技巨頭上市時(shí)的“標(biāo)配”。像谷歌創(chuàng)始人佩奇和布林、Snap創(chuàng)始人斯皮格爾都采用“雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)”。Snap的制度最夸張，發(fā)行的公眾股，投票權(quán)為0。

硅谷迷戀超級(jí)投票權(quán)，主要是想跟華爾街扳手腕，“保持長(zhǎng)期技術(shù)夢(mèng)想”——馬斯克的“殖民火星”，扎克伯格的“元宇宙”，短期內(nèi)都是燒錢的無(wú)底洞，投資人可沒那份耐心等幾十年。

傳統(tǒng)的一股一票，華爾街看企業(yè)連續(xù)幾個(gè)季度財(cái)報(bào)難看，就聯(lián)手投票“攆走”創(chuàng)始人，或者強(qiáng)迫企業(yè)砍掉研發(fā)、分紅套現(xiàn)。而超級(jí)投票權(quán)可以保證創(chuàng)始人長(zhǎng)期“圓夢(mèng)”，無(wú)需提心吊膽地搞科研。

美國(guó)紐約華爾街證券交易所/圖源：新華社

同時(shí)，美國(guó)西海岸的風(fēng)投文化有種根深蒂固的理念，投錢就是投人。VC也好，散戶也好，都是奔著馬斯克、扎克伯格這種“天才”來(lái)的，投的不是什么“固定資產(chǎn)”。把企業(yè)控制權(quán)交給“天才”，也是雙贏選擇。

另外，這一風(fēng)氣主要得益于交易所之間的“搶單大戰(zhàn)”。一開始，資本并不慣著“天才”，像紐約交易所非?？咕苓@種“不民主”的股權(quán)結(jié)構(gòu)。但隨著納斯達(dá)克交易所搶奪高科技公司，率先放開“雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)”的限制，開了“壞頭”。其他交易所為了賺傭金、上市費(fèi)，也就顧不上什么“民主”了，不得不向科技新貴低頭。

這種一手遮天的獨(dú)裁結(jié)構(gòu)，雖然保護(hù)了創(chuàng)始人創(chuàng)新，但也帶來(lái)了非常高昂的金融風(fēng)險(xiǎn)。

因?yàn)?，一旦?chuàng)始人犯錯(cuò)，比如扎克伯格此前“全押”元宇宙導(dǎo)致股價(jià)暴跌，全體公開市場(chǎng)的散戶只能跟著一起虧錢，沒有任何合法的手段能規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)。

而馬斯克的前科又最多。

2018年，馬斯克發(fā)帖稱“自己出錢將特斯拉私有化”，消息反轉(zhuǎn)后特斯拉股價(jià)多日暴跌，美國(guó)證券交易委員會(huì)怒告馬斯克欺詐，最終馬斯克被罰款2000萬(wàn)美元、被迫辭去董事長(zhǎng)職務(wù)。同年，馬斯克在錄制熱門播客時(shí)公開吸食大麻，令特斯拉股價(jià)隔天暴跌超6%。

埃隆·馬斯克/圖源：新華社

2022年，馬斯克在收購(gòu)?fù)铺兀ìF(xiàn)X）過(guò)程中與推特高層展開數(shù)月的口水戰(zhàn)，為籌集資金拋售特斯拉股票，導(dǎo)致特斯拉股價(jià)全年暴跌65%，市值蒸發(fā)超7000億美元。

此后，馬斯克的從政經(jīng)歷也是一言難盡。特朗普第二次競(jìng)選美國(guó)總統(tǒng)，出手最闊綽的馬斯克砸下近3億美元，還短暫出任了“政府效率部”部長(zhǎng)，得罪了不少民主黨選民和左翼消費(fèi)者，后者發(fā)起“抵制特斯拉運(yùn)動(dòng)”，造成特斯拉銷量下滑。

馬斯克在審核政府預(yù)算時(shí)似乎藏了私心，讓SpaceX與最大客戶NASA的訂單未受“砍預(yù)算”的絲毫影響。搞不好，這可能是馬斯克從政的“最大意義”——為SpaceX的順利上市埋下伏筆。

AI飛向太空

今年2月，距離SpaceX上市還有4個(gè)月，馬斯克將xAI和X并入SpaceX，堪稱歷史上最激進(jìn)也最精明的“資產(chǎn)大重組”。

通過(guò)招股書，大重組主要有兩條“故事線”，核心就是用AI包裝火箭，讓芯片和算法一起“飛向太空”。

第一條故事線是AI的太空大冒險(xiǎn)，即X作為社交媒體平臺(tái)，提供免費(fèi)的海量數(shù)據(jù)；xAI負(fù)責(zé)研發(fā)頂尖算法，并管理孟菲斯（Memphis）這種擁有天量英偉達(dá)芯片的地面算力中心；包含數(shù)千顆在軌衛(wèi)星的星鏈，提供無(wú)死角的全球低延遲通信，把AI大模型傳輸?shù)矫恳粋€(gè)角落；獵鷹9號(hào)的發(fā)射價(jià)格全球最便宜，可以源源不斷地把硬件送入太空。

第二條是芯片的太空大冒險(xiǎn)。地面建數(shù)據(jù)中心，面臨缺電和散熱兩大難題，太空軌道數(shù)據(jù)中心有一定優(yōu)勢(shì)，比如有無(wú)窮無(wú)盡的太陽(yáng)能來(lái)解決電荒，有接近絕對(duì)零度的極寒環(huán)境來(lái)天然散熱?？啃桥灠阉懔Ψ?wù)器送入太空軌道，通過(guò)衛(wèi)星之間的激光互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)，就可以在太空打造“算力大腦”。

這兩條故事線互相支撐，正是馬斯克玩的一手“乾坤大挪移”，把高概念的AI，和高虧損的航天綁定在一起，產(chǎn)生了1+1大于2的杠桿效果。

圖源：新華社

xAI并入之前，SpaceX本質(zhì)是一家拿星鏈養(yǎng)火箭的公司，而且養(yǎng)得也非常吃力，再燒一級(jí)市場(chǎng)的錢，也燒不動(dòng)了，必然要上市，讓二級(jí)市場(chǎng)“接盤”。

SpaceX的賬面是虧損的。2026年第一季度凈虧損高達(dá)42.8億美元。2025年?duì)I收同比增長(zhǎng)僅8%。星鏈每年產(chǎn)生44億美元的凈利潤(rùn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠花。

雖然SpaceX在2025年完成了高達(dá)165次的獵鷹9號(hào)發(fā)射，創(chuàng)歷史新高，但其中75%都是“左手倒右手”的內(nèi)部發(fā)射，即用于自家星鏈衛(wèi)星的組網(wǎng)部署，沒有外部現(xiàn)金流入；真正為NASA、五角大樓及外部客戶提供的付費(fèi)發(fā)射只有43次。

獵鷹9號(hào)的高頻次回收發(fā)射，單次毛利很高，但太空板塊要承載深空研發(fā)支出。獵鷹9號(hào)發(fā)射掙的錢，加上星鏈租賃掙的錢，都砸給下一代超重型火箭星艦的研發(fā)和發(fā)射場(chǎng)擴(kuò)建了。

如果沒有AI故事可講，SpaceX作為傳統(tǒng)重工業(yè)，華爾街給的估值很低，也就8000億美元左右。現(xiàn)在有了“AI”加持，火箭運(yùn)的是大模型算力，那就不一樣了——火箭成了“算力基礎(chǔ)設(shè)施”了，估值直接翻倍。果然，SpaceX在IPO之前，估值為1.75萬(wàn)億美元。

xAI公司和聊天機(jī)器人“格羅克”的標(biāo)識(shí)（資料照片）

再看xAI，并入SpaceX之前，它屬于典型燒錢燒麻了的初創(chuàng)獨(dú)角獸。2025年全年，xAI的資本支出高達(dá)127.3億美元，幾乎全拿去買英偉達(dá)的H100和B200芯片、建孟菲斯超算中心了。

這一年xAI的虧損達(dá)到63.6億美元，很多訂單還來(lái)自馬斯克自己的企業(yè)，比如Grok大模型、特斯拉FSD。

xAI的估值為2500億美元，主要是因?yàn)锳I巨頭Anthropic簽的一份長(zhǎng)期算力租賃大單——在2026年5月至2029年5月，每個(gè)月向xAI支付12.5億美元，總價(jià)450億美元?？窟@份穩(wěn)定現(xiàn)金流，xAI才有了拉高估值的底氣。

因此，馬斯克用xAI和SpaceX做了高度捆綁的利益交換。SpaceX用扎實(shí)的“制造業(yè)基因”，抗住了AI的燒錢黑洞；xAI用AI敘事和救命訂單，幫SpaceX多拿了1萬(wàn)億美元的估值。

這種綁定雖然“深謀遠(yuǎn)慮”，但只要一條故事線失效，整個(gè)價(jià)值鏈也會(huì)隨時(shí)坍塌。

完美操盤手

SpaceX內(nèi)部重組固然精妙，而真正的杠桿來(lái)自外部。

SpaceX的破紀(jì)錄IPO不是獨(dú)立事件。很快，美國(guó)AI兩大巨頭Anthropic和OpenAI也將上市。這些企業(yè)的上市時(shí)機(jī)，與美聯(lián)儲(chǔ)利率轉(zhuǎn)向、AI資本狂熱高峰、全球流動(dòng)性虹吸效應(yīng)有密切關(guān)系。

趁熱打鐵，是一條“商業(yè)真理”。華爾街正處于對(duì)AI敘事最癡迷也最焦慮的階段，人工智能第一霸主英偉達(dá)的市值已經(jīng)推至5.2萬(wàn)億美元高位（4月下旬）。2026年以來(lái)，AI商業(yè)化落地不溫不火，大模型和芯片大戰(zhàn)也在降溫，AI公司再不上市，就很難拿到高溢價(jià)了。連Anthropic和OpenAI都惴惴不安，何況建樹平平的xAI。

而且，經(jīng)歷了長(zhǎng)期的歷史高利率壓制，美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策正處于轉(zhuǎn)向降息的關(guān)鍵周期。在持續(xù)的高利率環(huán)境下，過(guò)去一年全球一級(jí)私募股權(quán)的錢大幅枯竭。SpaceX每隔幾個(gè)月就靠一級(jí)市場(chǎng)定向增發(fā)幾十億美元續(xù)命的套路，玩不轉(zhuǎn)了。

一旦美聯(lián)儲(chǔ)開啟降息，原本鎖死在貨幣基金里的數(shù)萬(wàn)億閑置流動(dòng)性就會(huì)瘋狂尋找高成長(zhǎng)性資產(chǎn)。SpaceX此時(shí)上市，足以趕在降息釋放出來(lái)的海量流動(dòng)性沖入股市前，先筑起一個(gè)大號(hào)“蓄水池”。

圖源：新華社

另外，SpaceX的募資能力驚人，其募資額750億美元，遠(yuǎn)超石油巨頭沙特阿美2019年上市時(shí)募集的256億美元、中國(guó)電商巨頭阿里巴巴2014年IPO時(shí)募集的218億美元，甚至超過(guò)了過(guò)去兩年美國(guó)所有上市公司募資總額之和。

錢從哪里來(lái)？

散戶與機(jī)構(gòu)挪倉(cāng)。他們大量拋售手里的半導(dǎo)體芯片股和大盤科技股來(lái)回籠資金，好跟著馬斯克“吃肉”。SpaceX掛牌前5個(gè)交易日，追蹤納斯達(dá)克100的QQQ、半導(dǎo)體行業(yè)指數(shù)SMH、科技七巨頭ETF都被抽走數(shù)億甚至十幾億美元。Meta、蘋果、英偉達(dá)、臺(tái)積電跌幅均超過(guò)5%。

同行相輕，太空板塊直接遭“血洗”，小火箭公司的流動(dòng)性被無(wú)情吸干。之前，資金只能炒作維珍銀河、Rocket Lab、ASTS和Redwire，現(xiàn)在一股腦去追SpaceX，導(dǎo)致同行暴跌超10%，維珍銀河更是崩盤式下跌31%。

下一波“強(qiáng)制抽血”將在7月上旬開啟。5月1日，納斯達(dá)克為了搶下SpaceX率先修改規(guī)則，拋出“15天速通”新規(guī)，允許市值超千億美元的新股在上市第15個(gè)交易日被納入納斯達(dá)克指數(shù)100。據(jù)此，SpaceX將在7月7日被納入納斯達(dá)克100指數(shù)。

6月11日在美國(guó)得克薩斯州星艦基地拍攝的美國(guó)太空探索技術(shù)公司建筑/圖源：新華社

屆時(shí)，全球所有追蹤該指數(shù)的被動(dòng)基金，將不得不賣出蘋果、微軟、英偉達(dá)等現(xiàn)有權(quán)重股，給SpaceX騰出220億—279億美元資金?？吹絊paceX的“待遇”后，據(jù)悉Anthropic和OpenAI緊急與納斯達(dá)克管理層聯(lián)系，也盼著觸發(fā)“15天速通”條款。

這也意味著，2026年下半年可能會(huì)出現(xiàn)好幾個(gè)千億級(jí)、萬(wàn)億級(jí)的AI獨(dú)角獸依次通過(guò)“綠色通道”，進(jìn)入美股核心指數(shù)。

回到SpaceX自身，它的資金鏈也確實(shí)已經(jīng)到了必須開辟二級(jí)市場(chǎng)的關(guān)口。靠星鏈的利潤(rùn)，再無(wú)力填補(bǔ)火箭和xAI兩個(gè)百億級(jí)無(wú)底大洞。如果不上市，SpaceX很快就會(huì)沒錢可燒。通過(guò)IPO，它融到860多億美元（行使綠鞋期權(quán)后），至少未來(lái)3年不那么擔(dān)心“彈藥”了。

華爾街人士對(duì)SpaceX的上市做出了辛辣評(píng)價(jià)，認(rèn)為馬斯克利用美聯(lián)儲(chǔ)降息，綁架了AI狂熱的最后余溫，并通過(guò)納斯達(dá)克“強(qiáng)行納指”的新規(guī)，完成了一次人類歷史上最大規(guī)模的二級(jí)市場(chǎng)“流動(dòng)性抽血”。

SpaceX首次公開募股（IPO）發(fā)行價(jià)為每股135美元，擬募資750億美元，公司估值約1．77萬(wàn)億美元/新華社記者 劉亞南 攝

資深大空頭吉姆·查諾斯公開嘲諷：“沒有任何理性的商業(yè)假設(shè)支持1.75萬(wàn)億的估值，這完全是靠‘希望和夢(mèng)想’在標(biāo)價(jià)?！币灿幸淮笕涸缙谕顿Y機(jī)構(gòu)，正等著高位拋售套現(xiàn)，把巨大的風(fēng)險(xiǎn)丟給普通散戶。

蜂擁而至的散戶，不見得做了深度財(cái)務(wù)分析，主要還是被火星殖民、太空算力中心等“敘事”迷住，受到“卡利斯馬型人格”（ “魅力型領(lǐng)袖人格”）的馬斯克的吸引，心甘情愿地為他“站臺(tái)”。

不過(guò)，散戶的死活顯然不在馬斯克的考慮范圍之內(nèi)。也正因?yàn)椴辉隈R斯克的考慮范圍之內(nèi)，這場(chǎng)歷史級(jí)“操盤”才顯得異常冷酷和“完美”——那些穿“綠鞋”的人才有資格從容離場(chǎng)。

作者 |榮智慧

編輯 | 向現(xiàn)

值班主編 | 吳擎

排版 | 八斤