宇樹的勝負(fù)手

隨著宇樹科技IPO漸近，中國(guó)乃至全球機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)鼓被正式擂響。賽道焦點(diǎn)已從傳統(tǒng)工業(yè)機(jī)器人的“卡位賽”，驟然轉(zhuǎn)向人形機(jī)器人這片星辰大海的“終局之戰(zhàn)”。2025-2026年被普遍視為從“軀干覺醒”邁向量產(chǎn)爆發(fā)的關(guān)鍵拐點(diǎn)，而宇樹的上市，無疑是為這場(chǎng)科技之戰(zhàn)投下了一枚最重磅的注腳。

更為要緊的是資本市場(chǎng)對(duì)于科創(chuàng)型企業(yè)的支持力度是空前的。2025年至2026年初的兩波IPO熱潮似乎能夠證明這一點(diǎn)。2025年底“國(guó)產(chǎn)GPU第一股”摩爾線程在A股上市后，短短35天內(nèi)，就有摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技、天數(shù)智芯四家國(guó)產(chǎn)GPU公司接連上市，上市首日最高漲幅超7倍。2026年1月大模型公司智譜和MiniMax相繼在港交所上市，兩家公司市值曾一度均突破3000億港元，甚至超過老牌互聯(lián)網(wǎng)巨頭京東。

圖源：網(wǎng)絡(luò)

那么一直被視為人形機(jī)器人“帶頭大哥”的宇樹科技，究竟應(yīng)該估值幾何又有多少人能從這場(chǎng)盛宴中嘗到甜頭？有不少投資人認(rèn)為，第一波上市的具身智能公司可以對(duì)照此前的國(guó)產(chǎn)芯片和大模型上市公司，“市值會(huì)很快被拉高”。

客觀來說，宇樹的招股書含金量十足，業(yè)績(jī)層面，宇樹2024年率先實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；2025年拿下人形機(jī)器人全球出貨量第一，全年?duì)I收17.08億元，同比大增335.36%，扣非凈利潤(rùn)突破6億元，人形機(jī)器人的毛利率穩(wěn)定超60%。在硬件制造業(yè)，46%的毛利率的蘋果曾被硬件制造領(lǐng)域視為難以逾越的"天花板"。

圖源：宇樹科技招股說明書

那么是不是就說明宇樹已經(jīng)完成了商業(yè)化的最終答卷，答案可能并沒有那么簡(jiǎn)單，宇樹確實(shí)是第一梯隊(duì)的大哥，但距離大家期待的形成商業(yè)化閉環(huán)規(guī)模量產(chǎn)還有不小差距。

上交所官網(wǎng)披露的宇樹問詢函回復(fù)顯示，科研教育仍是宇樹人形機(jī)器人的核心應(yīng)用場(chǎng)景。2025年前三季度，來自科研教育領(lǐng)域的收入占宇樹人形機(jī)器人總收入的73.6%，商業(yè)消費(fèi)占17.39%，行業(yè)應(yīng)用僅占9.01%。

圖源：宇樹科技對(duì)問詢函的回復(fù)公告

在這不足一成的行業(yè)應(yīng)用收入中，超半數(shù)又來自展廳導(dǎo)覽等展示類場(chǎng)景；真正落地智能制造、工業(yè)巡檢、物流配送等核心產(chǎn)業(yè)場(chǎng)景的銷售收入僅1570.20萬元，占人形機(jī)器人總銷售額的比重僅2.6%。

這些年幾乎所有知名品牌都在搶春晚流量，但沒人說的是春晚流量變成留量也是困難重重。2025年央視春晚H1機(jī)器人的表演獲得了現(xiàn)象級(jí)傳播，但后續(xù)跟蹤顯示，這一曝光主要轉(zhuǎn)化為品牌認(rèn)知而非商業(yè)訂單。定制化表演項(xiàng)目的開發(fā)成本高、可復(fù)制性低，對(duì)盈利能力的貢獻(xiàn)有限；潛在客戶的技術(shù)咨詢量增加，但轉(zhuǎn)化為實(shí)際采購(gòu)的比例不足10%。

圖源：網(wǎng)絡(luò)

一位業(yè)內(nèi)人士對(duì)我們表示，更為深層的問題是產(chǎn)品價(jià)值主張的模糊性，對(duì)于企業(yè)客戶而言，采購(gòu)人形機(jī)器人需要清晰的ROI計(jì)算。替代多少人工、提升多少效率、降低多少風(fēng)險(xiǎn)、投資回收期多長(zhǎng)。而當(dāng)前宇樹產(chǎn)品在大多數(shù)場(chǎng)景中效率低于熟練工人、可靠性不足以支持連續(xù)作業(yè)、綜合成本高于人工替代收益。

但目前行業(yè)內(nèi)普遍還是認(rèn)可宇樹的江湖地位，因?yàn)橛写罅坑唵?，有更多?yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈企業(yè)合作，才有商業(yè)化的希望。因?yàn)槿诵螜C(jī)器人的競(jìng)爭(zhēng)呈現(xiàn)出明顯的“頭部集中”特征。根據(jù)人形機(jī)器人場(chǎng)景應(yīng)用聯(lián)盟的測(cè)算，2025年中國(guó)人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模將突破90億元人民幣，行業(yè)CR5（前五企業(yè)市場(chǎng)份額總和）接近60%，CR8（前八企業(yè)市場(chǎng)份額總和）高達(dá)76%。這種高度集中的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)意味著頭部企業(yè)在技術(shù)研發(fā)、供應(yīng)鏈整合、客戶資源方面建立了顯著壁壘，而中小廠商則面臨成本控制與大規(guī)模量產(chǎn)的雙重瓶頸。

機(jī)器人行業(yè)的“百家爭(zhēng)鳴”還在

王興興近期公開表示，具身智能的真正“GPT時(shí)刻”還差一點(diǎn)火候，“至少需要兩到三年的時(shí)間”。這意味著，在可預(yù)見的未來，宇樹交付的機(jī)器人更多是高性能的“硬件平臺(tái)”或“開發(fā)平臺(tái)”，而非能夠自主理解、決策和執(zhí)行的智能體。于整個(gè)行業(yè)而言，也是終局未到一切皆有可能。

宇樹招股書點(diǎn)名特斯拉，認(rèn)為其“具備大規(guī)模量產(chǎn)能力與人工智能技術(shù)資源”，可能快速降低Optimus的成本，“直接加劇行業(yè)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)”。特斯拉規(guī)劃的年產(chǎn)百萬臺(tái)、Figure AI年產(chǎn)萬臺(tái)、智元機(jī)器人2026年1萬臺(tái)產(chǎn)能……國(guó)內(nèi)外玩家都在加速產(chǎn)能爬坡。宇樹的出貨量雖暫時(shí)領(lǐng)先，但隨著產(chǎn)能放量，“后來者”很可能形成趕超之勢(shì)。

Figure機(jī)器人 圖源：網(wǎng)絡(luò)

行業(yè)從早期整體偏財(cái)務(wù)投資的順為、紅杉、高瓴、青橙，已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)楹笃诋a(chǎn)業(yè)資本（比亞迪、美團(tuán)）和國(guó)家隊(duì)基金的加入，表明機(jī)器人已經(jīng)是被各方視為具有確定性的國(guó)家戰(zhàn)略級(jí)產(chǎn)業(yè)。比亞迪的入局暗示了汽車制造場(chǎng)景的想象空間，美團(tuán)的加持則指向物流配送領(lǐng)域的潛力。

傅利葉智能最初聚焦康復(fù)醫(yī)療機(jī)器人，逐步拓展到通用人形機(jī)器人領(lǐng)域。其GRx系列在上海汽車工廠進(jìn)行高壓組件安裝、高精度操作等任務(wù)的驗(yàn)證9，體現(xiàn)了從醫(yī)療場(chǎng)景向工業(yè)場(chǎng)景的技術(shù)遷移能力。

樂聚機(jī)器人則采用“教育+工業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)的模式，在小尺寸教育機(jī)器人領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了領(lǐng)先已服務(wù)五千家學(xué)校。2026年3月樂聚聯(lián)合東方精工啟用國(guó)內(nèi)首條萬臺(tái)級(jí)產(chǎn)線（佛山），每30分鐘下線一臺(tái)，效率提升50%，精度控制在0.02毫米以內(nèi)。

作為宇樹最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的智元，則是采用“全棧布局，生態(tài)擴(kuò)張”的頭部打法。2025年智元與宇樹科技并列全球出貨量頭部陣營(yíng)，年銷都是5000臺(tái)以上，2026年3月率先突破累計(jì)量產(chǎn)10000臺(tái)大關(guān)，刷新全球量產(chǎn)速度紀(jì)錄。IDC數(shù)據(jù)顯示，其與宇樹在規(guī)?；桓逗蛻?yīng)用覆蓋上已形成絕對(duì)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

智元通用業(yè)務(wù)部總裁王闖表示，智元并不是在做量產(chǎn)競(jìng)賽，如果僅僅為了沖刺數(shù)字，現(xiàn)有的產(chǎn)能遠(yuǎn)不止于此。“廠商真正應(yīng)該看重的是機(jī)器人能否在真實(shí)場(chǎng)景中滿足客戶的可持續(xù)需求，只有當(dāng)客戶愿意批量化復(fù)制和推廣時(shí)，產(chǎn)能數(shù)字才有意義，否則生產(chǎn)出來變成庫(kù)存毫無價(jià)值?！?/p>

圖源：網(wǎng)絡(luò)

機(jī)器人行業(yè)百花齊放是真的，但距離通用商業(yè)化恐怕沒有一家敢站出來說真的做到了。目前行業(yè)普遍認(rèn)為，當(dāng)一個(gè)公司年度出貨量超過5萬臺(tái)時(shí)，不僅意味著成本空間的下降，也意味著行業(yè)對(duì)解決方案的認(rèn)可度迎來巨大變化。目前來說，只有物流機(jī)器人比較接近這一目標(biāo)。而通用型機(jī)器人仍然看不到拐點(diǎn)，或許在工業(yè)細(xì)分場(chǎng)景之下，有足夠高效和低成本的機(jī)器人公司能夠卷出來。

譬如，首席商業(yè)評(píng)論主編衛(wèi)明在上周五與Darden商學(xué)院校友們一起參訪了辛頓人工智能科技有限公司，其CEO李科頻介紹了公司聚焦智慧實(shí)驗(yàn)室、智能制造、智能巡檢三大場(chǎng)景而打造的移動(dòng)復(fù)合機(jī)器人等解決方案。他強(qiáng)調(diào)，辛頓AI不追求單一硬件堆砌，而是通過模組化迭代、統(tǒng)一底層控制、多模態(tài)感知和強(qiáng)化學(xué)習(xí)，讓機(jī)器人實(shí)現(xiàn)高精度、高靈活、低成本落地。在現(xiàn)場(chǎng)的展示中，辛頓AI的機(jī)器人展現(xiàn)了毫米級(jí)末端定位與厘米級(jí)導(dǎo)航精度，以及其在生物、化學(xué)、材料等實(shí)驗(yàn)室中無人化作業(yè)、多孔板搬運(yùn)、設(shè)備操作、樣本轉(zhuǎn)運(yùn)等能力。

宇樹補(bǔ)強(qiáng)大腦并不容易

2025年3月，高盛發(fā)布針對(duì)宇樹科技的實(shí)地調(diào)研報(bào)告，核心判斷直指公司技術(shù)架構(gòu)的結(jié)構(gòu)性失衡：“宇樹機(jī)器人強(qiáng)的不是大腦，而是步態(tài)控制技術(shù)”。等于給宇樹直接潑了冷水，不認(rèn)可宇樹的智能領(lǐng)先地位。

報(bào)告中指出，從技術(shù)架構(gòu)深度剖析，宇樹當(dāng)前AI系統(tǒng)呈現(xiàn)“分層割裂"特征。感知層采用3D激光雷達(dá)、深度相機(jī)與廣角相機(jī)的多傳感器融合方案，在硬件冗余度上優(yōu)于特斯拉純視覺路線：決策層的UnifoLM大模型整合了強(qiáng)化學(xué)習(xí)與仿真訓(xùn)練，支持”任意動(dòng)作任意學(xué)”的動(dòng)態(tài)動(dòng)作生成；執(zhí)行層基于模型預(yù)測(cè)控制(MPC)實(shí)現(xiàn)毫秒級(jí)關(guān)節(jié)響應(yīng)。然而，這三層系統(tǒng)尚未形成真正意義上的端到端融合——感知輸出的語(yǔ)義理解層次淺，決策層對(duì)開放域任務(wù)的泛化能力弱，執(zhí)行層對(duì)高層意圖的跟隨精度有限。

這并非是宇樹的暫時(shí)性問題，而是已經(jīng)持續(xù)幾年的短板。宇樹機(jī)器人當(dāng)前能夠可靠執(zhí)行的任務(wù)高度依賴預(yù)設(shè)環(huán)境和人工監(jiān)督。春晚H1機(jī)器人的驚艷表演依賴遠(yuǎn)程監(jiān)控人員的實(shí)時(shí)接管準(zhǔn)備，舞蹈動(dòng)作經(jīng)過反復(fù)調(diào)試而非自主理解生成。工業(yè)巡檢場(chǎng)景中的路徑規(guī)劃需要預(yù)先建圖，面對(duì)突發(fā)障礙的應(yīng)對(duì)策略有限；科研教育市場(chǎng)的客戶主要將產(chǎn)品作為算法驗(yàn)證平臺(tái)，而非即插即用的生產(chǎn)力工具。這種“演示可用、實(shí)用受限"的技術(shù)狀態(tài)，決定了公司難以進(jìn)入對(duì)自主性要求更高的制造業(yè)核心環(huán)節(jié)和服務(wù)業(yè)開放場(chǎng)景。

圖源：網(wǎng)絡(luò)

今年3月17日英偉達(dá)GTC大會(huì)上，王興興也談及具身智能面臨的相關(guān)挑戰(zhàn)：一是難以生成和執(zhí)行復(fù)雜多樣動(dòng)作；二是數(shù)據(jù)稀缺，需提升視頻與仿真數(shù)據(jù)利用效率；三是強(qiáng)化學(xué)習(xí)缺乏規(guī)模化復(fù)用機(jī)制，訓(xùn)練成果難以沉淀積累。

所以這次IPO，宇樹計(jì)劃將募集資金中的20.22億元用于智能機(jī)器人模型研發(fā)項(xiàng)目。這意味著，宇樹將重金投入，為自己的薄弱的“大腦”環(huán)節(jié)集中“補(bǔ)課”。王興興明確長(zhǎng)期看好基于視頻生成的世界模型，讓AI先在“大腦”中想象并生成任務(wù)視頻，再對(duì)齊轉(zhuǎn)化為動(dòng)作指令。但問題是視頻生成內(nèi)容與機(jī)器人實(shí)際動(dòng)作難以精準(zhǔn)對(duì)齊統(tǒng)一，就會(huì)出現(xiàn)泛化能力不足的問題。

截至2026年3月，投向“具身大腦”領(lǐng)域的資金已達(dá)104億元，催生了至少12家百億估值的企業(yè)。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，2026年末到2027年年中，行業(yè)有望迎來具身智能的“GPT 3.0時(shí)刻”。這也從側(cè)面說明宇樹的“大腦”目前不存在行業(yè)溢價(jià)和絕對(duì)壟斷地位。

寫在最后

資本市場(chǎng)對(duì)于機(jī)器人的狂熱已經(jīng)在退燒了，截至2026年3月20日，國(guó)證機(jī)器人產(chǎn)業(yè)指數(shù)跌幅更大，達(dá)到12.4%，而中證機(jī)器人指數(shù)跌幅為6.8%。這并非只是單純的資金換倉(cāng)或者躲避高估值風(fēng)險(xiǎn)，而是智能體“各種龍蝦”已經(jīng)開始深度介入工作流之后，出現(xiàn)了普遍性對(duì)于科技巨頭的估值調(diào)整，只有純軟件能力強(qiáng)的企業(yè)直接被“斬殺”。對(duì)于機(jī)器人這樣一個(gè)高度不確定性，又偏長(zhǎng)周期制造邏輯的行業(yè)，拿什么來給高溢價(jià)值得所有業(yè)內(nèi)人士和投資者深思。

圖源：網(wǎng)絡(luò)

一位投資人認(rèn)為，今天做機(jī)器人創(chuàng)業(yè)要“六邊形戰(zhàn)士”，分別是指：模型、數(shù)據(jù)、本體、商業(yè)化能力、融資能力和團(tuán)隊(duì)。如果一家創(chuàng)業(yè)公司只說自己模型能力強(qiáng)，很容易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手超越，你要在基礎(chǔ)能力都強(qiáng)的情況下，還有自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

國(guó)家發(fā)展改革委政策研究室副主任李超在2025年11月的新聞發(fā)布會(huì)上明確指出，“速度”與泡沫"的平衡是前沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中需要把握的核心問題。所以筆者認(rèn)為，2026年的行業(yè)洗牌將加速，技術(shù)實(shí)力薄弱、場(chǎng)景落地遲緩、資金鏈緊張的企業(yè)面臨出清風(fēng)險(xiǎn)。

參考資料：

智元下線第1萬臺(tái) 來源：世界人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)集群

誰在推高具身智能融資熱度 來源：財(cái)經(jīng)AI湃

半個(gè)投資圈都在感謝宇樹 來源：融中財(cái)經(jīng)