5月金融數(shù)據(jù)出爐，“存款搬家”話題再度引發(fā)市場關(guān)注。

央行近日公布的數(shù)據(jù)顯示，繼4月減少1.94萬億元后，5月居民存款繼續(xù)縮水1100億元，兩個月合計減少2.05萬億元，這是近10年來居民存款罕見連續(xù)兩個月負(fù)增長；同期，非銀金融機(jī)構(gòu)存款合計增加3.61萬億元，“蹺蹺板”效應(yīng)持續(xù)。

另一個備受關(guān)注的現(xiàn)象是，居民部門降杠桿持續(xù)，5月居民貸款減少1412億元，同比多減1952億元（去年同期為增加540億元）。居民部門一邊存款“搬家”，一邊縮表是何邏輯？多少資金將流入股市？今年已行至近半，市場對這些問題密切關(guān)注。

對于“存款搬家”，央行此前已釋疑。業(yè)內(nèi)專家也多次提示，居民存款流向非銀只是改變了銀行存款結(jié)構(gòu)，這種趨勢恰恰反映了我國金融市場在不斷深化。一個更值得關(guān)注的積極信號是，隨著居民存款增速持續(xù)回落，其與M2（廣義貨幣）增速的“剪刀差”持續(xù)收縮，且已連續(xù)5個月為負(fù)值，顯示出資金邊際活化趨勢。有機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，從居民到企業(yè)和非銀的資金循環(huán)正在重啟，為經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的改善積蓄動能。

存款“兩連降”，非銀“兩連增”

央行最新數(shù)據(jù)顯示，今年前五個月人民幣存款增加15.77萬億元。其中，住戶存款增加5.63萬億元，非金融企業(yè)存款增加1.26萬億元，財政性存款增加1.91萬億元，非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增加5.64萬億元。其中，5月居民存款減少1100億元，非金融企業(yè)存款減少1700億元，財政存款增加7100億元，非銀金融機(jī)構(gòu)存款增加1.14萬億元。

此前4月，居民部門存款大幅縮水1.94萬億元，兩個月合計減少2.05萬億元。這也是近10年來，居民存款罕見再現(xiàn)連續(xù)兩個月減少。對比之下，非銀存款連續(xù)兩個月大幅增加，4月、5月合計新增3.61萬億元。

這種“蹺蹺板”效應(yīng)自去年以來頻繁上演，引起市場對“存款搬家”的持續(xù)討論。對比明顯的是，居民在債務(wù)上持續(xù)降杠桿，引發(fā)市場對信貸景氣度進(jìn)而消費復(fù)蘇節(jié)奏的擔(dān)憂。

數(shù)據(jù)顯示，5月金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款新增5200億元，同比少增1000億元。其中，居民貸款減少1412億元，同比多減1952億元，其中短貸同比多減632億元，中長期貸款同比少增1317億元。拉長時間線來看，今年以來新增居民存款5.63萬億元，同比少增2.67萬億元；居民貸款減少6314億元，較去年同期新增5724億元，整體多減了1.2萬億元。

如何理解這種現(xiàn)象？拉長時間線看，居民存貸背離并非短期現(xiàn)象。中金公司報告測算指出，2022～2025年，居民凈存款增長持續(xù)位于11萬億～14萬億元的高位，而此前每年居民凈存款增長多數(shù)年份低于3萬億元。居民凈存款的快速增長來自存貸款的兩方面影響：一方面居民儲蓄率提升，2022～2025年居民形成約6萬億元的超額儲蓄；另一方面提前還貸增加、新發(fā)放貸款減少導(dǎo)致貸款增速持續(xù)下降，今年3月居民貸款同比增速歷史首次降至負(fù)區(qū)間，居民出現(xiàn)去杠桿趨勢。

對于5月信貸表現(xiàn)繼續(xù)偏弱，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明表示，5月處于季中時點，通常并非信貸投放的集中發(fā)力窗口，當(dāng)前新增信貸主要依賴短貸和票據(jù)支撐。其中，居民消費貸、中長期貸款及企業(yè)中長期貸款均偏弱，居民加杠桿意愿和企業(yè)資本開支需求不足。

盡管信貸需求恢復(fù)不及預(yù)期，一個積極信號值得關(guān)注。從貨幣供應(yīng)情況來看，5月M2同比增長8.6%，與上月持平；M1同比增長5.5%，較上月上行0.5個百分點；M0同比增速下滑至11.9%。

“社融降速背景下，結(jié)售匯順差與人民幣匯率走強(qiáng)對整體資金面形成支撐，企業(yè)資金活化程度邊際提升，同時廣義流動性總體仍保持平穩(wěn)。雖然當(dāng)前信貸投放強(qiáng)度相對有限、社融擴(kuò)張動能放緩，對貨幣派生的支撐有所減弱，但結(jié)售匯順差延續(xù)、人民幣匯率偏強(qiáng)，仍有助于對沖部分信用派生放緩的影響。同時，居民存款搬家延續(xù)，資金從定期存款向理財、權(quán)益資產(chǎn)及部分活期賬戶遷移，推動存款結(jié)構(gòu)邊際活化，企業(yè)經(jīng)營性資金改善，對M1增速中樞上移形成一定支撐?！泵髅髡f。

銀河證券也在最新報告中提示，居民存款流向企業(yè)和非銀，恰恰說明資金循環(huán)正在重啟。數(shù)據(jù)顯示，自2025年二季度以來，居民存款增速持續(xù)回落，從10.7%的增速回落至約7.5%；居民存款增速與M2增速的剪刀差持續(xù)收縮，并連續(xù)五個月為負(fù)值。

對于居民存款流向企業(yè)和非銀，銀河證券報告認(rèn)為，一方面非銀新增存款滾動12個月求和數(shù)呈現(xiàn)上行趨勢，股市的賺錢效應(yīng)帶動居民存款流入資本市場；另一方面，企業(yè)存款的增速也在緩慢修復(fù)，企業(yè)存款增速與居民存款增速的剪刀差呈現(xiàn)上升，居民資金正在通過消費、投資回流企業(yè)?！耙虼耍瑥木用竦狡髽I(yè)和非銀的資金循環(huán)正在重啟，同時財富效應(yīng)也將有助于居民信心的改善，形成正循環(huán)?！便y河證券宏觀團(tuán)隊認(rèn)為，雖然目前仍在初始階段，也是一個慢變量，但是一個積極信號。

75萬億定存到期，續(xù)存還是入市

在判斷“存款搬家”趨勢時，存款到期規(guī)模是機(jī)構(gòu)普遍關(guān)注的數(shù)據(jù)。但關(guān)于多少資金會留在銀行，又有多少資金會進(jìn)入股市，市場爭議不斷。

據(jù)中金公司測算，居民定存今年到期規(guī)模約75萬億元。其中，1年期及以上存款到期約67萬億元；2026年，居民全部存款和1年期以上定存到期規(guī)模較2025年分別增長12%和17%，同比增加8萬億元和10萬億元。其中，今年一季度，居民1年期及以上定存到期規(guī)模為29萬億元，相比2025年同期增加約4萬億元。

不少銀行人士確認(rèn)了這一趨勢，國有大行高管也在業(yè)績會上回應(yīng)了應(yīng)對策略。有華東地區(qū)城商行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對記者表示，出于穩(wěn)息差、優(yōu)結(jié)構(gòu)等考慮，該行最近幾年加大了存款期限結(jié)構(gòu)調(diào)整，長期限產(chǎn)品比例的下降也是今年定存到期規(guī)模相對更大的一大原因。另有多位業(yè)內(nèi)人士表示，盡管利率下行會影響居民資產(chǎn)配置趨向多元化，但多數(shù)還是會以存款形式留在銀行體系內(nèi)。

今年一季度，基金、理財規(guī)模雙雙縮水打破了此前市場上關(guān)于存款向二者大規(guī)?！鞍峒摇钡牟聹y。同期，保險、私募基金以及黃金市場火爆，被認(rèn)為承接了部分存款資金。

不過，中金公司銀行業(yè)分析師林英奇指出：“這三種資金渠道由于投資門檻較高、期限較長，可能主要來自高凈值投資者，更加大眾化的股票型和混合型公募基金份額增長僅2%。另一方面，股市和黃金也對定期存款和理財形成了分流，一季度居民定期存款同比去年少增1.4萬億元，銀行理財產(chǎn)品同比多減約6600億元?！?/p>

多位金融行業(yè)人士表達(dá)了類似觀點：當(dāng)前的“存款搬家”更多是居民資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性重新配置。保險、私募、黃金等高增長的資金投向，一方面反映了“K形”分化，另一方面也體現(xiàn)出相關(guān)群體穩(wěn)健、長期、保值的投資偏好。

興業(yè)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁指出，從一季度來看，存款搬家敘事的確在發(fā)生，但實際情況并非市場年初所預(yù)期的“定存到期后轉(zhuǎn)投非銀”?！熬用衽c企業(yè)雖對長期存款存在一定的收益訴求，但對風(fēng)險的厭惡似乎更高。因而，高息到期存款最終還是選擇了接受低息續(xù)作。搬家的資金，多為用途更加靈活的活期存款?！彼崾菊f，往后看，今年二至四季度定期存款的到期壓力同樣較大，不過預(yù)計大部分資金的最終歸宿依舊是定期存款續(xù)作。

“‘K形’存款搬家的本質(zhì)是資金性質(zhì)和風(fēng)險偏好在不同群體的分化，居民存貸的背離也體現(xiàn)出‘新經(jīng)濟(jì)’驅(qū)動的金融市場和房地產(chǎn)為代表的‘老經(jīng)濟(jì)’的冷熱不均?！绷钟⑵孢M(jìn)一步表示，權(quán)益資產(chǎn)的上漲有助于提高居民部門凈資產(chǎn)，但對于高凈值和大眾客戶資產(chǎn)的改善幅度不盡一致，并且存在波動性，居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)更加依賴持續(xù)的存款積累和負(fù)債償還。

但對資本市場來說，最值得關(guān)注的趨勢是“存款搬家”會否流入股市、如何流入股市。上證所最新披露的A股新開戶數(shù)據(jù)顯示，5月A股新開戶276.53萬戶，較4月環(huán)比增長11%；較去年同期的155.56萬戶則同比增長77.76%。截至5月末，今年以來A股累計新開戶1729.68萬戶，同比增長近六成。

中金公司報告從存款創(chuàng)造來源分析稱，居民部門充裕的流動性來自于財政的有力支持、強(qiáng)勁的出口和高速增長的新興行業(yè)，這一特征使得兩類區(qū)域更加受益：一是出口活躍、新興產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的東部地區(qū)，二是人口結(jié)構(gòu)偏老齡化、財政依賴度更高的東北和中西部地區(qū)，但二者風(fēng)險偏好存在差異，前者具有更強(qiáng)的存款搬家入市的潛力，后者則有望成為更穩(wěn)健、低波動、長久期的金融產(chǎn)品（例如保險和私募基金）的資金來源。不同風(fēng)險偏好的資金都會通過直接和間接的形式入市，形成“高成長、高波動”和“高分紅、低波動”并存的啞鈴形市場結(jié)構(gòu)。

“每年從實體企業(yè)和居民賬戶流向非銀機(jī)構(gòu)的存款規(guī)模平均在5萬億～10萬億元的量級，從截至今年4月底的數(shù)據(jù)趨勢來看，預(yù)計今年金融脫媒的規(guī)?？赡艹^10萬億元，高于去年的7萬億元。非銀存款的增長也能夠驗證這一趨勢，今年前4個月非銀存款增長4.5萬億元，相比去年同期的1.9萬億元翻倍。具體到股市，我們估算今年一季度券商保證金賬戶規(guī)模增長約8300億元，也遠(yuǎn)高于去年同期的2600億元?！绷钟⑵嬲f。